Wstępny szacunek krajowej inflacji CPI przyniósł jej lekki wzrost w październiku do 5,0% r/r z 4,9% w poprzednim miesiącu. W porównaniu do poprzedniego miesiąca ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,3%. Odczyt był zgodny z oczekiwaniami rynkowymi. W tym nieznacznym przyspieszeniu inflacji pomógł efekt niskiej bazy odniesienia z ubiegłego roku na cenach paliw. Z tego samego powodu, ale w drugą stronę, w listopadzie czeka nas spadek inflacji bliżej 4,5% r/r. Inflacja bazowa z kolei nieznacznie obniżyła się do ok. 4,1-4,2% r/r z 4,3% we wrześniu. We wstępnym szacunku nie mamy podanej dokładnej struktury, ale widać, że tendencje inflacyjne z ostatnich miesięcy zostały utrzymane.

Inflacja CPI vs. inflacja bazowa (%r/r)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Ceny żywności i napojów bezalkoholowych wzrosły w październiku o 0,7% m/m, kolejny miesiąc silniej niż wskazywałby na to wzorzec sezonowości. To dalej efekt ograniczonej podaży krajowych zbiorów, szczególnie owoców, ze względu na niekorzystne warunki atmosferyczne w ich okresie wegetacyjnym. Wraz z końcem krajowego sezonu i wzrostem importowanych owoców i warzyw ten problem będzie stopniowo zanikał, choć ryzykiem są niekorzystne warunki pogodowe wśród eksporterów żywności (np. patrz obecne gwałtowne ulewy w południowej Hiszpanii).

Z kolei według GUS ceny detaliczne paliw obniżyły się w październiku o 2,2% m/m, zaskakująco wobec zbieranych cząstkowych danych ze stacji paliw, na podstawie których zakładaliśmy mniejszy spadek. Ceny paliw detalicznych dość mocno fluktuowały w ostatnich tygodniach ze względu na sytuację na płw. Arabskim. Na początku października mieliśmy minimum (ceny diesla spadły wtedy nawet poniżej 6 zł za litr). Potem rynek przestraszył się eskalacji konfliktu i rynkowe ceny ropy poszły mocno w górę, potem podobnie zachowały się ceny detaliczne. Te obawy okazały się jednak przesadzone, gdy okazało się, że ataki Izraela nie obejmą krytycznej infrastuktury rafineryjnej Iranu, a ceny ropy znowu zaczęły się obniżać. Do tego dochodzi kwestia łagodzenia cięć produkcji ropy przez OPEC+ i przewidywań nadpodaży na rynku. Z tych powodów w najbliższych miesiącach presja inflacyjna ze strony cen paliw powinna spadać.

Z kolei na podstawie dzisiejszych danych szacujemy, że inflacja bazowa obniżyła się nieznacznie w październiku do 4,1-4,2% r/r. Pozostaje dalej uporczywie wysoka (szczególnie w sektorze usług w reakcji na utrzymujące się wysokie koszty pracy oraz rosnącą konsumpcję, właśnie w zakresie usług). Jej momentum weszło na „płaskowyż”. W naszej ocenie należy oczekiwać jej stopniowego wzrostu (m. in. ze względu na domykającą się lukę popytową), jednakże nie będzie to dynamiczny proces. Będzie to stanowiło coraz cięższy orzech do zgryzienia dla RPP i perspektyw na obniżki stóp procentowych. Konsensus rynkowy zakłada obecnie rozpoczęcie cyklu obniżek w II kwartale 2025 r., choć sytuacja makroekonomiczna nie będzie tutaj pomagać w takiej decyzji.

Zannualizowane momentum inflacji bazowej (%, wygładzone, wyr. sezonowo)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Inflacja konsumencka do końca roku będzie się utrzymywać blisko 5% r/r, choć w listopadzie nieznacznie się obniży, ze względu na efekt wysokiej bazy odniesienia o czym pisaliśmy już wcześniej. Rok 2024 zakończymy jednak z inflacją blisko 5% r/r. Zaś z początkiem 2025 r. zakładamy kolejne przyspieszenie inflacji (do prawie 6% w I kwartale), m. in. ze względu na dalsze odmrażanie cen energii oraz ponownie niską bazę odniesienia. Od drugiego półrocza przyszłego roku zaliczymy przez efekty bazowe z kolei tąpnięcie w dół w okolice 4,0-4,5%. Do przedziału dopuszczalnych wahań od celu NBP nie wrócimy szybko – w naszej opinii będzie to możliwe nie wcześniej niż w 2026 r.