Najważniejsze dzisiaj

Dziś najważniejsze będą zamówienia w amerykańskim przemyśle w październiku. We wrześniu wzrosły one o 2,8% w stosunku do sierpnia, ale odczyt ISM z tego sektora sugeruje, że z zamówieniami mogło być w październiku słabo. Po południu poznamy natomiast nastroje inwestorów ze strefy euro wg indeksu Sentix. W listopadzie nastroje te poprawiały się (z -21,9 do -18,6 pkt), zobaczymy, czy ten trend był listopadzie kontynuowany.

Wiadomości

• PL-DANE: Koniunktura w polskim przemyśle wg PMI uległa w listopadzie wyraźnej poprawie. Wartość tego indeksu wzrosła z 44,5 pkt do 48,7 pkt. Odczyt był dużo wyższy od oczekiwań (45,4 pkt). Poziom produkcji oraz liczba nowych zamówień w sektorze wprawdzie spadały, ale dużo wolniej niż w ostatnich miesiącach, podobnie poziom zatrudnienia. Poprawił się natomiast optymizm producentów co do planowanych inwestycji, pozyskiwania nowych klientów oraz presji kosztowej. Badanie zasygnalizowało również wzrost popytu na surowce, który jest widoczny np. w wydłużeniu czasu oczekiwania na dostawy. PMI jest spójny ze wskazaniami innych indeksów koniunktury – jak się wydaje, pomimo niekorzystnego otoczenia zewnętrznego, polski przemysł znalazł się w fazie ożywienia. 
• PL-BUDŻET: Rząd M. Morawieckiego zdecydował o zwiększeniu finansowania programu dofinansowania kredytów hipotecznych (BP 2%) z 11 do 16 mld zł w horyzoncie wieloletnim, co pozwoliłoby zwiększyć liczbę podpisywanych umów w tym i przyszłym roku kosztem zwiększenia deficytu budżetu państwa. Nie wiadomo jednak, czy nowy rząd utrzyma funkcjonowanie tego programu w przyszłym roku i czy nie ograniczy jego skali.
• PL-RATING: Agencja ratingowa S&P potwierdziła ranking Polski na poziomie „A-” z perspektywą stabilną. Zasygnalizowała ona ryzyka związane z pogorszeniem koniunktury i luźną polityką fiskalną, ale stwierdziła, że ryzyka te równoważy umiarkowany poziom długu publicznego oraz poprawa relacji między Polską a Unią Europejską (w domyśle większe szanse na pieniądze z KPO). 
• EZ-DANE: Wstępne odczyty PMI w europejskim przemyśle zostały zrewidowane w górę, dla Niemiec z 42,3, do 42,6, dla Francji z 42,6 do 42,9 oraz dla całej strefy euro z 43,8 do 44,2 pkt. Poprawiło to i tak już pozytywny wydźwięk tego indeksu koniunktury w listopadzie.
• US-DANE: Koniunktura w amerykańskim przemyśle wg ISM nie zmieniła się w listopadzie w stosunku do października. Wartość indeksu wynosi wciąż 46,7 pkt. – blisko trzyletniego minimum. Odczyt był wyraźnie słabszy od konsensusu prognoz, który wynosił 47,8 pkt.  

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Rentowności amerykańskich obligacji powróciły w piątek do mocnych spadków, pod koniec dnia obniżyły się o solidne 12pb, zarówno na krótkim jak i na długim końcu. Wprawdzie Jerome Powell starał się tonować oczekiwania na rychłe obniżki, ale rynki nie uwierzyły mu. Pozytywne zaskoczenia w danych o inflacji w ubiegłym tygodniu przekonały ostatnich nieprzekonanych, że duszenie wzrostu cen okazało się skuteczne i Fed może zacząć już szykować obniżki – nawet już w marcu, jak sami od jakiegoś czasu zakładamy. Po tak mocnym ruchu na rentownościach jak w piątek dziś czeka nas zapewne pauza lub nawet niewielka korekta, ale w kolejnych dniach powinniśmy wrócić do spadków rentowności. Na rynku walutowym niewiele się z kolei działo. EUR/USD nieco się obniżył, ale w dużo mniejszej skali niż w czwartek i oscyluje tuż pod 1,09. Sądzimy, że pozostanie w tych okolicach dopóki nie wyklaruje się, kto będzie obniżał stopy pierwszy: Fed czy EBC.
• POLSKA: Złoty się w piątek ponownie silnie umocnił. EUR/PLN przebił wsparcie na 4,33 i zakończył dzień tuż pod nim. Pomógł mu z pewnością zaskakująco dobry odczyt PMI z sektora przemysłowego, ale kluczową rolę odgrywa wciąż pozytywny sentyment do naszego kraju. Przestrzeni do dalszego umocnienia widzimy już jednak niewiele. Dlatego sądzimy, że najbliższym tygodniu EUR/PLN będzie oscylował między 4,31 a 4,33. Na rynku stopy procentowej działo się z kolei niewiele. Rentowności obligacji prawie się nie zmieniły i w tym tygodniu raczej się to nie zmieni. Rada Polityki Pieniężnej dość jasna zarysowała swoją (jastrzębią) politykę, więc rynek nie ma powodu aby obstawiać zmiany poziomu stóp.

Przegląd danych makroekonomicnych - nadchodzący tydzień

6 grudnia

Decyzja RPP

RPP czeka na wyklarowanie niepewności dotyczącej kwestii regulacyjnych i nastawienia polityki fiskalnej. Ten brak pośpiechu oznacza, że prawdopodobieństwo zmiany stóp procentowych na najbliższych posiedzeniach jest nikłe. Pierwszym momentem, kiedy Rada może rozważyć jakiś ruch, będzie posiedzenie marcowe, ale naszym zdaniem nawet wtedy RPP zdecyduje się utrzymać stopy bez zmian. Kontynuacja cyklu łagodzenia polityki pieniężnej nastąpi w II połowie roku i w 2025 r.

Inflacja (% r/r)

Źródło: NBP, Refinitiv.

Rynki

Rentowności papierów skarbowych na rynkach bazowych spadają teraz niemal tak szybko, jak wcześniej rosły. Od szczytów z października stopy 10- i 30-letnie spadły o 70-80 pb a rentowności 2-latek zgubiły w tym samym okresie ok. 60 pb. Za rajdem obligacji stoi kilka czynników, ale w ostatnich dniach najważniejszym było rozkręcenie przez uczestników rynku zakładów o cięcia stóp procentowych w USA. Dość powiedzieć, że w przeciągu tygodnia w krzywej w horyzoncie roku pojawiły się dodatkowe dwa cięcia stóp Fed, i to pomimo dość niejednoznacznej komunikacji FOMC (sam Powell odżegnywał się od cięć). Jak się wydaje, na rynkach definitywnie skończył się miodowy miesiąc z bankami centralnymi a wraz z nimi okres bezkrytycznego przyjmowania ich narracji i prognoz. Uczestnicy rynku całkiem słusznie odkryli na nowo, że o kształcie polityki pieniężnej zdecydują dane a banki centralne nie mają tutaj szklanej kuli. Co więcej, przykładów gwałtownych zwrotów w polityce pieniężnej mamy na pęczki, na czele z woltami Powella w 2019, 2021, 2022. Słowem, czekamy na dane.
W tym tygodniu naszą uwagę zwracają trzy punkty w kalendarzu publikacji makro. We wtorek zobaczymy dane na temat koniunktury w usługach i, jak się wydaje, większy potencjał do poruszenia rynkami mają te z USA (ISM). W piątek z kolei zostanie opublikowany comiesięczny raport z amerykańskiego rynku pracy. Jak pamiętamy, poprzedni odczyt był po prostu słaby (choć zapewne zaburzony przez czynniki jednorazowe). Konsensus jest dość zachowawczy, ale odnosimy wrażenie, że w obecnych warunkach rynki będą raczej szukać potwierdzenia dla świeżo rozkręconego trendu spadkowego stóp i dla zakładów o ich cięcia. Trzeci punkt w kalendarzu to twarde dane z niemieckiego przemysłu (środa i czwartek) – Europa pozostawała i pewnie pozostanie w cieniu.
Potężne spadki rynkowych stóp zagranicą, potężne spadki rynkowych stóp w Polsce, przy czym tym razem tylko swapom udało się podążyć za benchmarkami z zagranicy. Co ciekawe, inwestorzy nie zrezygnowali z obstawiania cięć stóp w Polsce i w ostatnich dniach w krzywej – wzorem USA i strefy euro – pojawiły się kolejne cięcia, ale jest ich w krótkim okresie mniej. Jastrzębie podejście NBP pozostaje zatem dla rynku raczej niuansem niż czynnikiem fundamentalnie zmieniającym scenariusz dla stóp. Co się odwlecze, to nie uciecze. Jastrzębi NBP (w takim tonie będzie też utrzymana komunikacja po grudniowym posiedzeniu) pozostaje jednocześnie czynnikiem podbijającym wartość złotego. Złoty ustabilizował się w przedziale 4,32-37 i szanse na dalszą aprecjację są spore.

Rentowności długoterminowych papierów skarbowych USA (%)

Źródło: Refinitiv, Pekao Analizy

Kurs EUR-USD

Źródło: Refinitiv, Pekao Analizy

Tegoroczne zmiany kursu złotego i koszyka EM FX względem dolara

Źródło: Refinitiv, Pekao Analizy