W finalnym szacunku GUS zrewidował lekko w górę listopadowy odczyt inflacji CPI do 6,6% r/r (flash 6,5%), zgodnie z naszą pierwotną prognozą. Oznacza to, że inflacja rok do roku utrzymała się na poziomie z poprzedniego miesiąca. Nie przywiązujemy temu większego znaczenia, ale to już drugi miesiąc z rzędu jak finalny szacunek jest rewidowany w górę względem wstępnego odczytu.

Struktura inflacji CPI (%r/r, pkt. proc.)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy.

W porównaniu do ubiegłego miesiąca ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,7% (flash 0,7%). To solidny wzrost, ale główną jego przyczyną były zwyżki cen paliw (+8,8% wobec ubiegłego miesiąca), ale to już wiedzieliśmy ze wstępnego szacunku. To co zaskoczyło analityków to niższa od oczekiwań inflacja bazowa. Biorąc pod uwagę dzisiejsze dane szacujemy, że inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii w listopadzie kontynuowała swój spadkowy trend obniżając się do ok. 7,2-7,3% r/r. W listopadzie zaskoczył szczególnie spadek cen artykułów do wyposażenia mieszkania (-0,3% m/m), usług telekomunikacyjnych (-0,9% m/m) czy opłat radiowo-telewizyjnych (-0,9% m/m). Dobrą informacją jest stopniowy spadek inflacji usług, ale na jej szybszy nie pozwala utrzymująca się dobra sytuacja na rynku pracy.

Wkład towarów i usług w inflację CPI (%r/r, pkt. proc.)

Źródło: GUS, Pekao Analizy.

W listopadzie w górę poszły ceny żywności (+0,9% m/m), co jednak było głównie zasługą sezonowych wzrostów cen owoców (+3,0% m/m) oraz warzyw (+5,2% m/m). Ceny pozostałych produktów spożywczych zachowywały się w listopadzie mieszanie, m. in. masło (+3,3% m/m), pieczywo (+0,1%), cukier (+0,1%), mąka (+0,0%), mięso (-0,3%), mleko (-0,9%) czy jaja (-0,9%). W porównaniu do listopada ubiegłego roku ceny żywności były wyższe o 6,9%. Ceny żywności w najbliższych miesiącach będą mocno uzależnione od czynników regulowanych - zakładamy powrót 5-proc. stawki VAT na żywność z początkiem przyszłego roku. Gdyby jednak się tak nie stało, to wobec naszej obecnej ścieżki inflacja żywności obniżyłaby się o ok. 3 pkt. proc., a cała inflacja CPI o 0,8 pkt. proc. Z kolei ceny nośników energii spadły w listopadzie o 0,2% m/m, głównie dzięki niższym cenom węgla, które zaskakująco utrzymują się w lekkim trendzie spadkowym (w listopadzie -1,2% m/m), mimo zwiększonego popytu w ramach przygotowań do sezonu grzewczego.

Z końcem bieżącego roku mija okres łatwej dezinflacji, a jej tempo wyraźnie osłabnie w roku przyszłym. W grudniu inflacja prawdopodobnie jeszcze lekko wzrośnie, ale rok 2023 zakończymy z inflacją poniżej 7% r/r. Poziom, z którego zaczniemy rok 2024 oraz dalszy kształt ścieżki inflacyjnej jest mocno uzależniony od czynników regulowanych: zniesienie Tarczy Antyinflacyjnej (zakładamy powrót 5-proc. stawki VAT na żywność z początkiem przyszłego roku) oraz nowe taryfy energetyczne dla gospodarstw domowych (zakładamy ich zamrożenie do połowy 2024 r., potem wprowadzenie innych działań osłonowych). Na przestrzeni najbliższych dwóch tygodni dyskrecjonalne decyzje co do ich kształtowania powinny być już podjęte. Przy powyższych założeniach, inflacja w II kwartale 2024 r. może spaść poniżej 4% r/r, w okolice górnego pasma dopuszczalnych wahań od celu inflacyjnego NBP. Z kolei zakładamy, że inflacja bazowa będzie na przestrzeni przyszłego roku dalej w trendzie spadkowym przy utrzymującej się ujemnej luce popytowej, restrykcyjnej polityce pieniężnej, całkowitym wygaszeniu szoku energetycznego czy jeszcze wysokiej bazie odniesienia w I połowie roku. Rok 2024 CPI powinien zakończyć w przedziale 4-5% r/r, jednakże z niemałym ryzykiem pozostania na tym podwyższonym poziomie na dłużej.