Wiadomości

• PL-DŁUG: Na wczorajszej aukcji zamiany Ministerstwo Finansów sprzedało obligacje o wartości 5 mld zł (OK0426, PS0729, WZ1129, DS1030, DS1034) a odkupiło obligacje za 4,7 mld zł (OK0724, PS1024, PS0425 i WZ0525). Popyt wyniósł 6,2 mld zł.
• US-CPI: Inflacja CPI obniżyła w maju z 0,3 do 0,0% m/m, zaś inflacja bazowa z 0,3 do 0,2% m/m po odsezonowaniu – odczyty był nieco niższy niż prognozy (odpowiednio 0,1 i 0,3% m/m). Rynki zareagowały gwałtownym wzrostem EUR/USD i spadkiem rentowności Treasuries. Obniżka stóp przez Fed we wrześniu stała się bowiem bardziej prawdopodobna. Więcej na ten temat piszemy w dalszej części artykułu.
• US-STOPY: Fed pozostawił stopy bez zmian na wczorajszym posiedzeniu decyzyjnym. Komunikat po posiedzeniu miał gołębie akcenty, ale dotplot pokazał rewizję spodziewanej liczby cięć stóp procentowych w tym roku przez członków FOMC z trzech do zaledwie jednej. Więcej na ten temat piszemy w dalszej części dziennika.  
• EZ-PKB: Komisja Europejska podwyższyła cła na samochody elektryczne sprowadzane z Chin z 10% obecnie do 27-48% od 4 lipca 2024. Powodem takiej decyzji ma być subsydiowanie przez Chiny produkcji takich samochodów. Głównym adwokatem zwiększania protekcjonizmu tego sektora w Europie jest Francja a sprzeciwiają się mu Niemcy. Decyzja KE nie jest ostateczna – zostanie cofnięta, jeśli sprzeciwi jej się co najmniej 11 państw członkowskich UE lub zawarte zostanie porozumienie z Chinami. Tak czy inaczej do debaty ekonomicznej powraca temat wojen handlowych. Niedawno podobne cła nałożyły Stany Zjednoczone i należy założyć, że Chiny odpowiedzą cłami odwetowymi, co doprowadzi do wzrostu cen dotkniętych nimi towarów, zmniejszenia wolumenu handlu międzynarodowego i spowolnienia światowego wzrostu gospodarczego.

Mimo spadku inflacji Fed gasi oczekiwania na obniżki stóp

Nastroje rynkowe przed posiedzeniem Fed

W ostatnim czasie rynki gorączkowo poruszały się w rytm rewizji przewidywań co do ścieżki obniżek stóp procentowych przez Fed. W piątek dobre payrolle odsunęły w czasie ścieżkę luzowania polityki pieniężnej, a wczoraj niższy od oczekiwań odczyt amerykańskiej inflacji CPI oraz inflacji bazowej żywiołowo rozbudziło nadzieję rynków na jednak szybsze dostosowanie stóp.

Przed wczorajszym czerwcowym posiedzeniem Fed rynek widział pierwszą obniżkę stóp dopiero we wrześniu, a do końca 2024 r. łącznie tylko 1-2 obniżki. To znacznie mniej niż rynek spodziewał się jeszcze na początku roku, kiedy spodziewał się sześciu obniżek. Wszystkiemu winna inflacja, która w USA już nie spada i waha się w okolicach 3,5% r/r. To wyraźnie za dużo względem dwuprocentowego celu inflacyjnego Rezerwy Federalnej.

Zmiana stóp proc. w USA na koniec 2024 wyceniana przez rynek, pb

Źródło: CME FedWatch Tool, Analizy Pekao

Momentum inflacji w USA, % r/r

Źródło: Macrobond, Analizy Pekao

Co przyniosło posiedzenie Fed

Na czerwcowym posiedzeniu decyzyjnym Fed pozostawił stopy procentowe bez zmian na poziomie 5,25-5,50%, zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi. Już od prawie roku, a dokładnie od lipca 2023 r., stopa funduszy federalnych utrzymywana jest bez zmian. W komunikacie po posiedzeniu powtórzono, że FOMC nie oczekuje, aby cięcie stóp było właściwe, dopóki nie nabierze większej pewności, że inflacja przesuwa się w stronę 2-procentowego celu. Jedyną wartą uwagi zmianą w komunikacie było zauważenie, że w ostatnich miesiącach nastąpił NIEWIELKI postęp w kierunku celu inflacyjnego. W komunikacie po poprzednim, marcowym posiedzeniu Fed nie widział ŻADNEGO postępu w obniżaniu się inflacji. To lekko gołębi akcent.

Na tym jednak skończyło się puszczanie oczka w gołębim kierunku. Fed przedstawił nowe kwartalne projekcje makroekonomiczne i wykres kropkowy (dot-plot) pokazujący prognozę ścieżki stóp procentowych członków Rezerwy. I tutaj mamy największą jastrzębią zmianę. Nowy dot-plot wskazuje na tylko jedną obniżkę stóp procentowych w tym roku, w porównaniu do trzech w marcowej projekcji. Jednak podział między członkami FOMC, którzy widzieli jedno i dwa cięcia, był prawie równy. Poszły za tym wyższe prognozy inflacji oraz inflacji bazowej w tym i przyszłym roku.

Oczekiwania członków Fed dotyczące przyszłej ścieżki stóp procentowych, %

Źródło: Fed via Macrobond

Rewizja projekcji makroekonomicznej FOMC, % r/r, 4kw danego roku

Źródło: Fed, Analizy Pekao

Na konferencji prasowej po posiedzeniu szef Fed Jerome Powell starał się przekazać dość wyważony komunikat. Oceniał, że presja inflacyjna spadła, ale nadal jest zbyt wysoka. Zwracał przy tym uwagę na podwyższoną inflację w usługach, która prawdopodobnie ma związek z płacami. Starał się zmniejszyć znaczenie prognoz dot-plot członków FOMC mówiąc, że nie są one planem, a jedynie wsparciem dla przyszłych decyzji Fed. Powell dodał, że podwyżka stóp nie jest rozważana, a osiągnięcie pewności co do trwałego spadku inflacji zajmie więcej czasu.

Czego można się teraz spodziewać? 

Czerwcowe posiedzenie można ocenić jako lekko jastrzębie, głównie ze względu na zmniejszenie liczby przewidywanych obniżek przez członków FOMC. Sam Fed znajduje się w trudnej sytuacji. Niewielkie postępy w zbijaniu inflacji nie pozwalają nie tylko na obniżenie stóp, ale nawet na ich zasygnalizowanie. W takim środowisku coraz bardziej zasadne staje się także rozważanie ich podwyżek. Równocześnie w danych napływających w ostatnim czasie z amerykańskiej gospodarki nie widać większych oznak pogarszania się koniunktury. Dlatego też spodziewamy się utrzymania nastawienia „wait and see” i dalszej szczególnej uwagi na napływające bieżąco dane. Widzimy pierwszą obniżkę stóp w USA we wrześniu.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Jesteśmy po amerykańskiej super-środzie. Co ciekawe, to odczyt inflacji CPI zdziałał znacznie więcej na rynkach niż posiedzenie decyzyjne Fed. Inflacja po raz pierwszy od dawna zaskoczyła po niższej stronie. Wprawdzie tylko o 0,1 pkt. proc., ale to wystarczyło do wzbicia się EUR/USD z 1,0775 do 1,0850. Z kolei wieczorne posiedzenie Fed przyniosło lekkie umocnienie dolara ze względu na bardziej jastrzębi dot-plot (członkowie FOMC oczekują już tylko jednej obniżki stóp w tym roku). Analogiczne ruchy widoczne były na rynku obligacji – po danych inflacyjnych rentowność amerykańskiej 10-latki obniżyła się o 15 pb do 4,25% żeby potem lekko wzrosnąć. Ostateczny rozrachunek wczorajszego dnia jest jednak negatywny dla dolara, który reaguje znacznie silniej na jakiekolwiek sygnały przybliżające do łagodniejszej polityki pieniężnej Fed. Najważniejsze wydarzenie tygodnia na rynkach bazowych już za nami, więc rynki mają teraz czas na trawienie tego co się wydarzyło. Jednak następstwem jest przesunięcie się presji w kierunku słabszego dolara i bardziej prawdopodobny powrót EUR-USD do poziomu 1,09 w najbliższych dniach.
• POLSKA: Rytm rynkowy był wczoraj podporządkowany wydarzeniom z USA i polskie aktywa siłą rzeczy musiały się do tego dostosować. Po odczycie amerykańskiej inflacji USD/PLN zszedł na chwilę poniżej 4,00, ale wieczorne posiedzenie Fed przywróciło notowania powyżej tego poziomu. Na EUR-PLN dość nudny dzień, oscylowanie w okolicach 4,33. Jest to o tyle dobra informacja, że może wskazywać na zakończenie ucieczki od ryzyka w wyniku wyborów do Parlamentu Europejskiego i korektę ostatnich ruchów. Z kolei rentowności polskich obligacji także poruszały się wczoraj w rytm rynków bazowych.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.