Wiadomości

• PL-RPP: J.Tyrowicz – najbardziej jastrzębia z członków RPP – wyraziła pogląd, że inflacja w marcu mogła wynieść nawet poniżej 2,5% r/r. Podkreśliła zarazem, że inflacja bazowa przekracza 5% r/r a ceny usług rosną w tempie ok. 7% r/r – co sugeruje jej zdaniem, że polityka pieniężna jak dotąd była mało skuteczna. Podtrzymujemy opinię, że stopy procentowe w Polsce pozostaną na obecnych poziomach co najmniej do końca 2025 r.
• PL-DANE: W lutym stopa bezrobocia w Polsce wyniosła 5,4%. To mniej niż prognoza konsensusu i nasza: 5,5%. Potwierdza to, że rynek pracy w Polsce pozostaje bardzo mocny. Wynagrodzenia wciąż rosną w dwucyfrowym tempie, a poziom zatrudnienia jest stabilny.
• US-DANE: Liczba umów sprzedaży domów w USA wyniosła w lutym 662 tys. – wyraźnie mniej niż konsensus prognoz: 675 tys. 

Obligacje detaliczne, czyli jak Polacy bronią oszczędności przed inflacją

Nawet pobieżny rzut okiem na strukturę oszczędności Polaków wskazuje, że wyrwa, którą w ich realnej wartości poczyniła inflacja, wciąż nie została zasypana. Trzeba jednak uczciwie przyznać, że nie poddaliśmy się bez walki – niedawny epizod inflacyjny przyniósł ze sobą renesans zainteresowania dłużnymi papierami skarbowymi. Skąd to wiemy? Otóż realna wartość depozytów bankowych po 2022 r. zmalała, jednostek udziału w TFI – pozostała bez zmian, zaś skarbowych obligacji detalicznych – wzrosła. W dzisiejszym biuletynie przyglądamy się inflacyjnym zakupom Polaków na rynku dłużnych papierów skarbowych.

Struktura oszczędności gospodarstw domowych, w cenach stałych

Źródło: NBP, IZFiA , MF, Pekao Analizy

Czy wzrost inflacji poprzedza zainteresowanie obligacjami?

W skrócie – odpowiedź na powyższe pytanie brzmi „tak”. Częściowo wynika to ze specyficznego zachowania emitenta, czyli Skarbu Państwa, który obserwując rosnącą dynamikę cen wprowadza do obrotu nowe, dedykowane instrumenty dłużne. Przykład? Czerwiec 2022 r. i wprowadzenie przez MF na rynek jedno- i dwurocznych obligacji o zmiennej stopie (serie ROR i DOR). Zwiększone obroty na rynku wynikają jednak – poza plasowaniem nowych serii obligacji – również z podwyższonego zainteresowania papierami ze stałej oferty MF. Dobrym przykładem mogą być obligacje serii COI (czterolatki indeksowane inflacją): są w sprzedaży od 1999 r., jednakże lata 2020 i 2022 przyniosły rekordowe zainteresowanie nabywców tymi papierami.

Udział obligacji indeksowanych inflacją w emisjach detalicznych brutto na tle inflacji CPI

Źródło: MF via Macrobond, Analizy Pekao

Jakie obligacje cieszyły się największym powodzeniem?

Nie powinno budzić większego zdziwienia, że w okresach podwyższonej dynamiki cen szczególnym zainteresowaniem cieszą się obligacje indeksowane do inflacji CPI (obok serii COI także EDO – emerytalna dziesięciolatka, a także serie ROS i ROD, czyli sześcio- i dwunastolatki przeznaczone dla beneficjentów programu Rodzina 500+). Wysoka inflacja zwiększyła również zainteresowanie standardowym trzymiesięcznym papierem o stałej stopie (seria OTS) – w lutym 2022 r. odnotowano rekordową sprzedaż brutto na poziomie 2,5 mld PLN.

Sprzedaż obligacji detalicznych wg serii, mld zł

Źródło: MF, Analizy Pekao

Wreszcie warto dostrzec następującą zależność: podwyżki stóp procentowych (zacieśnienie monetarne), stanowiące środek w walce z inflacją, w dwójnasób zwiększają atrakcyjność obligacji o zmiennej stopie procentowej. Po pierwsze, wysokie stopy oznaczają wysoką rentowność inwestycji, co zachęca inwestorów do nabycia papierów dłużnych. Po drugie, Skarb Państwa – antycypując spadek stóp w przyszłości – chętnie sprzedaje obligacje o zmiennej stopie, oczekując niższych kosztów obsługi długu w kolejnych okresach. Ten mechanizm tłumaczy rosnący udział obligacji serii ROR i DOR w całkowitej sprzedaży brutto.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczoraj EUR/USD odnotował wyraźny ruch w górę, z nieco ponad 1.08 do 1.084. Wzrosły także rentowności obligacji na głównych rynkach (Treasury’s o 4pb, Bund podobnie), podczas gdy rynki akcji lekko się przeceniły. Traktujemy to wszystko jako korektę ubiegłotygodniowych ruchów w przeciwnych kierunkach a nie wyraz ucieczki od ryzyka lub bardziej fundamentalnych trendów. Odczytów danych w zasadzie nie było, a wypowiedzi członków ECB (Ph.Lane) i Fed (F.Bostic, A.Goolsbee, L.Cook) wpisywały się w dominującą obecnie narrację o rychłych cięciach stóp (w czerwcu) i ostrożnym tempie luzowania polityki pieniężnej (raz na kwartał). Dziś również nie należy spodziewać się impulsów, które mogłyby nadać rynkom nowy kierunek. Dopiero piątkowy odczyt inflacji PCE za luty mógłby tutaj coś zmienić. Gdyby okazał się wyższy od oczekiwań (0,3% m/m) to mógłby pociągnąć EUR/USD w dół a rentowności Treasury’s w górę.
• POLSKA:  Kurs EUR/PLN obniżył się wczoraj z 4,32 na 4,305, ale traktujemy to jako dryf w trendzie bocznym. Rentowności obligacji wzrosły (10-latek o 5pb) w ślad za rynkami bazowymi. Ruch w górę może mieć także fundamentalną przyczynę – rewidowanie oczekiwań przyszłej ścieżki stóp procentowych na bardziej płaską, z wyższym docelowym poziomem stóp.