Wiadomości

• PL-BUDŻET: Sejm przyjął budżet państwa na 2024 r. Dochody mają wynieść 682 mld zł a wydatki 866 mld zł. Deficyt wyniesie więc 184 mld zł. Założenia te są zgodne z wcześniej prezentowanym projektem, który omawialiśmy już miesiąc temu. Sądzimy, że deficyt całego sektora finansów publicznych wyniesie w tym roku 5,3% PKB wobec 4,9% PKB w 2023 r. (wg naszej prognozy, odczyt poznamy w marcu).
• PL-DANE: W styczniu poprawiła się koniunktura konsumencka wg GUS. Wskaźnik ocen bieżącej sytuacji ekonomicznej wzrósł z -15,2 do -12,6 pkt a oczekiwań z -5,4 do -3,8 pkt. Jednocześnie wzrosły oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych nieznacznie wzrosły w stosunku do grudnia. Odsetek osób, które spodziewają się przyspieszenia wzrostu cen powiększył się z 6,3 do 14,5%. Natomiast odsetek osób, które oczekują spowolnienia wzrostu cen zmalał z 30 do 22,5%.  
• US-DANE: Liczba nowych pozwoleń na budowę domów w USA wyniosła w grudniu 1,495 mln, a nowych rozpoczętych inwestycji budowy domów: 1,46 mln. Oba odczyty były wyższe od konsensusu prognoz, który wynosił odpowiedni 1,476 i 1,425 mln. Z kolei liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych w ubiegłym tygodniu w USA wyniosła zaledwie 187 tys. – najmniej od 16 miesięcy i dużo mniej od oczekiwań (205 tys.).
• US-DANE: Indeks koniunktury w przemyśle w regionie Filadelfii (Philly Fed) wyniósł w styczniu -10,6 pkt, mniej od prognoz (-6,7 pkt), ale więcej niż w grudniu (-12,8 pkt). Co ważne wskaźnik ten nie potwierdził silnego pogorszenia w amerykańskim przemyśle na przełomie roku, które sugerował mocny spadek bliźniaczego indeksu z regionu Nowego Jorku (z -14 do -43 pkt). Tym niemniej, po uśrednieniu wskazań przedsiębiorstw z tych dwóch okręgów krótkoterminowe perspektywy amerykańskiego przetwórstwa malują się w czarnych barwach.

Co napędza dynamikę płac w Polsce? Analiza ekonometryczna

Gospodarcze skutki ostatnich nadzwyczajnych szoków w większości wygasły, dlatego w scenariuszach prognostycznych na 2024 rok dla inflacji czy wzrostu gospodarczego w Polsce duże znaczenie nadaje się czynnikom wewnętrznym (krajowym), w tym sytuacji na rynku pracy. Silny wzrost płac realnych, po ponad rocznym okresie ich spadku, będzie jednym z najważniejszych czynników odbicia konsumpcji prywatnej w najbliższych kwartałach. Ostatnie dwa lata to okres podwyższonej nominalnej dynamiki wynagrodzeń, przekraczającej 10% r/r i napędzanej przez podwyższoną inflację, która znalazła swoje odzwierciedlenie w podwyżkach i hojniejszych premiach, oraz „ciasny” rynek pracy. W 2024 r. zakładamy, że płace w sektorze przedsiębiorstw (zatrudniających powyżej 9 osób) wzrosną o 9,3% przy stopniowo spadającym tempie wzrostu na przestrzeni roku. Ale jakie czynniki będą dokładnie za tym stały?

Żeby odpowiedzieć na to pytanie, znowu sięgnęliśmy po narzędzia ekonometryczne. Zbudowaliśmy na danych kwartalnych strukturalny model wektorowej autoregresji (SVAR) w celu identyfikacji źródeł oraz siły ich kształtowania nominalnej dynamiki wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw   .

W naszej analizie wyodrębniliśmy kluczowe (oczywiście potencjalnych szoków oddziałujących na rynek pracy i poziom wynagrodzeń można wyodrębnić więcej) źródła/szoki kształtujące wynagrodzenia, które są reprezentowane przez odpowiednio przygotowane (oczyszczone z sezonowości i obserwacji nietypowych) zmienne makroekonomiczne:

1. Realna produktywność/wydajność pracy – wyrażona przez iloraz wytworzonej produkcji PKB w cenach stałych (średniorocznych z roku 2010) oraz liczby zatrudnionych w sektorze przedsiębiorstw (oczyszczona z wpływu nowej bazy firm z początkiem każdego roku). W rezultacie zmienna ta określa wartość produkcji wytworzonej przez jedną osobę pracującą w kwartale;
2. Luka bezrobocia – wyrażona przez różnicę między stopą bezrobocia rejestrowanego a tzw. stopą bezrobocia nieprzyspieszającą wzrostu wynagrodzeń (w literaturze ekonomicznej nazywamy tą nieobserwowalną stopę bezrobocia równowagi z ang. NAWRU, non-accelerating wage rate of unemployment). Można sobie wyobrazić, że zmienna ta ma charakteryzować pozycję negocjacyjną pracownika. Np. w przypadku wysokiego poziomu stopy bezrobocia ma on mniejszą siłę negocjacyjną co do wzrostu poziomu wynagrodzeń, ponieważ ze względu na nadpodaż osób pozostających bez pracy może on być łatwo zastąpiony przez inną osobę, która będzie akceptować obecny poziom wynagrodzeń;
3. Płaca minimalna;
4. Inflacja CPI.

Dekompozycja dynamiki wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw (r/r, pkt. proc., odchylenie od średniej z lat 2007-2023)

Źródło: GUS, Pekao Analizy

Powyższy wykres przedstawia udział wyodrębnionych źródeł w odchyleniu dynamiki wynagrodzeń od swojego długoterminowego poziomu (zastosowany model narzuca taką formę wyniku, ale nie ma to wpływu na ostateczne wnioski). W jego analizie skupimy się na ostatnich latach 2020-2024. Po wybuchu pandemii w 2020 r. i idącym za tym zamrożeniem gospodarki rynek pracy zareagował dość szybko obniżką dynamiki płac (choć w nie tak dużej skali jak na rozmiar szoku pandemicznego) za sprawą spadku produktywności pracy oraz wzrostu stopy bezrobocia, co objawia się w negatywnym wpływie luki bezrobocia. Lata 2021 i 2022 to stopniowe otwarcie gospodarki i idące za tym dynamiczne przyspieszenie produktywności pracy. Coraz większym problemem stawała się jednak inflacja, która była główną determinantą ponad dwucyfrowej dynamiki płac w latach 2022-2023. Często mówiło się o tzw. spirali inflacyjnej, czyli zjawisku nakręcania się nawzajem płac oraz cen (wzrost cen wymuszony przez podwyżki płac, które z kolei były umotywowane podwyżkami cen). „Swoje trzy grosze” dorzucał też ciasny rynek pracy z wydrenowaną podażą przy utrzymującym się silnym popycie na pracę (zjawisko „chomikowania pracy”). Jak wygląda prognoza na 2024 rok? Nominalna dynamika płac będzie się obniżać za sprawą dalszej dezinflacji. Jednakże, będzie to w pewnym stopniu rekompensowane przez odbicie koniunktury i idący za tym wzrost produktywności pracy. Szczególnie w I połowie 2024 r. widoczny jest również wpływ wzrostu płacy minimalnej. Więcej o naszych prognozach na lata 2024-2025 dowiecie się Państwo z naszego Outlooka.

Wpływ szoku inflacji oraz produktywności na odchylenie od długoterminowego poziomu dynamiki płac (pkt. proc.)

Źródło: GUS, Pekao Analizy

Wzrost płac w sektorze przedsiębiorstw (r/r, prognoza Pekao)

Źródło: GUS, Pekao Analizy

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Długoterminowe stopy procentowe pną się w górę, stromiąc krzywe dochodowości na świecie i od paru dni nic nie jest w stanie tego nowego-starego trendu zatrzymać. Z tego względu mamy małe deja vu, jest tu bowiem sporo podobieństw do 2023 (jak jednak zauważyliśmy we wczorajszym komentarzu, analogia nie jest kompletna). Godne odnotowania są nie wzrosty stóp procentowych we wczorajszej sesji, a odbicie wycen ryzykownych aktywów wieczorem. Nie jest jasne, co ją sprowokowało – podejrzewamy zarówno uchwalenie prowizorium budżetowego w USA (zapobiegającego wyłączeniu rządu), jak i wzrost kursów akcji amerykańskich gigantów technologicznych. Wczorajsze publikacje danych makro raczej dołożyły się do pozytywnego sentymentu inwestorów i do wzrostów stóp (kiepską koniunkturę w przemyśle zignorowano). Dziś w kalendarzu czeka na inwestorów pułapka. Dane o nastrojach konsumentów mają pewne znaczenie, natomiast w ostatnich kwartałach rynek wielokrotnie reagował na zaskoczenia w towarzyszących im miarach oczekiwań inflacyjnych gospodarstw domowych.   
• POLSKA: Powyżej 4,40 zabrakło bykom amunicji i wzrosty EUR-PLN nie były kontynuowane a w godzinach popołudniowych EUR-PLN poddał się fali lepszego sentymentu wobec ryzykownych aktywów. Euro kosztuje dziś nieco ponad 4,38, co oznacza umocnienie o ok. 2 grosze. Pary zabrakło również sprzedającym polskie papiery skarbowe, których rentowności na bazie dziennym praktycznie się nie zmieniły (zawężając tym samym spready do benchmarków z rynków bazowych). Dziś kalendarz publikacji makro jest lżejszy, wygląda na to, że na razie na rynkach FX i FI dominować będzie handel w trendach horyzontalnych.