Wiadomości

• PL-MF-BUDŻET: Deficyt budżetu państwa po 2023 r. wyniósł 85,6 mld PLN - wynika z szacunków Ministerstwa Finansów. To więcej niż zakładano w pierwotnej ustawie budżetowej (68 mld zł) i nieco mniej niż w nowelizacji budżetu (94 mld zł). Deficyt mógł być najprawdopodobniej niższy, gdyby Ministerstwo Finansów nie przyspieszyło zwrotów VAT w grudniu obniżając w ten sposób wpływy z tego podatku w ub. roku (o ok. 10 mld zł), ale jednocześnie podbijając je w 2024 r. W wykonaniu budżetu za ub. rok zwraca uwagę również spadek wpływów z podatku CIT o 3,2% r/r – na skutek pogorszenia wyników finansowych polskich przedsiębiorstw. Deficyt całego sektora finansów publicznych w 2023 wyniósł naszym zdaniem 4,9% PKB, wobec 3,7% w 2022 r. – dokładny odczyt poznamy w kwietniu. W 2024 spodziewamy się, że deficyt wzrośnie jeszcze bardziej, do około 5,3% PKB, głównie z tytułu rosnących wydatków na zbrojenia. Wyzwaniem będzie też realizacja zaplanowanych wpływów z VAT, gdyż rząd opóźnił wprowadzenie e-faktur, które miały być najważniejszym narzędziem uszczelnienia systemu podatkowego w tym roku.
• PL-KPO: Minister funduszy i polityki regionalnej Katarzyna Pełczyńska-Nałęcz oczekuje, że na początku kwietnia br. Polska otrzyma blisko 7 mld EUR z Krajowego Planu Odbudowy (KPO). Dodała, że w lutym ma zakończyć się audyt programów w ramach KPO.
• PL-DANE: W styczniu zarejestrowano 47,4 tys. nowych samochodów osobowych i dostawczych do 3,5 tony, tj. więcej o 17,9% r/r - podał instytut Samar. Instytut prognozuje, że liczba rejestracji nowych aut osobowych w 2024 r. wzrośnie do 500 tys. (wobec 475 tys. w 2023 r.) a aut dostawczych do 68 tys. (wobec 64,5 tys.).
• US-DANE: Liczba nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych w USA wzrosła w styczniu o 353 tys. Oczekiwano zwyżki o 185 tys. Miesiąc wcześniej wzrost wyniósł 333 tys. Z kolei stopa bezrobocia wyniosła 3,7%, oczekiwano 3,8% wobec 3,7% miesiąc wcześniej. Wynagrodzenia godzinowe wzrosły o 0,6% m/m wobec oczekiwanego wzrostu o 0,3%. Świetne dane z amerykańskiego rynku pracy: przyrost zatrudnienia w styczniu dwukrotnie większy od konsensusu, poprzedni miesiąc zrewidowany w górę, do tego wysoki wzrost płac i stojące w miejscu bezrobocie. Więcej o danych z amerykańskiego rynku pracy piszemy w dalszej części raportu. Z innych danych, zamówienia w amerykańskim przemyśle w grudniu wzrosły o 0,2% m/m, zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi. Miesiąc wcześniej zamówienia wzrosły o 2,6% m/m. Indeks sentymentu wśród konsumentów amerykańskich, opracowywany przez Uniwersytet Michigan, w styczniu wzrósł do 79 pkt. z 69,7 pkt. miesiąc wcześniej - podano w końcowym wyliczeniu. Wstępnie szacowano 78,8 pkt.
• FAO-DANE: Indeks cen żywności na świecie w styczniu spadł do 118,0 pkt. ze 119,1 pkt. w grudniu  - wynika z danych Organizacji Narodów Zjednoczonych do spraw Wyżywienia i Rolnictwa (FAO).
• CN-DANE: Indeks PMI, określający koniunkturę w sektorze usług Chin, wyniósł w styczniu 52,7 pkt. wobec 52,9 pkt. w poprzednim miesiącu. Analitycy spodziewali się 53 pkt.

Rynek pracy wspiera optymistyczne scenariusze dla amerykańskiej gospodarki

W trakcie ostatniej konferencji szef Rezerwy Federalnej J. Powell podkreślił, że czeka na potwierdzenie trwałości tendencji dezinflacyjnych w gospodarce. Jego zdaniem gospodarka pozostaje na ścieżce miękkiego lądowania, ale jest za wcześnie, aby ogłosić sukces i rozpocząć cykl obniżek stóp procentowych. Obserwujemy zakończenie procesu dezinflacji cen dóbr przemysłowych, a uwaga ponownie skierowana jest w stronę rynku pracy, wzrostu płac i produktywności jako źródeł trwałego opanowania presji cenowej.

Rynek pracy tymczasem w styczniu ponownie zaskoczył analityków, nie tylko bijąc szacunki wzrostu zatrudnienia (+353 tys. vs. oczekiwane +180 tys.), ale zmieniając dotychczasową percepcję wygasania w czasie jego dynamiki. Zatrudnienie w sektorze publicznym wzrosło w styczniu o kolejne 36 tys. „Szerokość” wzrostu zatrudnienia w sektorze prywatnym poprawiła się; indeks dyfuzji wzrósł do 65,6%. Wśród branż, które odnotowały znaczące wzrosty zatrudnienia w zeszłym miesiącu są opieka zdrowotna i pomoc społeczna (100 tys.), usługi profesjonalne i biznesowe (74 tys.) oraz handel detaliczny (45 tys.).

Zatrudnienie poza rolnictwem w USA (tys. m/m)

Źródło: Macrobond

Styczniowy odczyt był czwartym odczytem z rzędu niemal dwukrotnie lepszym niż średnia prognoz analityków. Tym razem zrewidowano jednak w górę odczyty z poprzednich miesięcy (o 126 tys.), co jak już pisaliśmy każe patrzeć odmiennie na sam trend na zatrudnieniu.

Średnia płaca godzinowa wzrosła mocniej niż oczekiwano, bo o 0,6% m/m wobec wzrostu o 0,4% w grudniu i konsensusu 0,3%. Zanotowano jednocześnie spadek średniego tygodniowego czasu pracy o 0,2 godziny, do 34,1 godzin. Ten efekt przeważył zresztą nad wzrostem liczby pracujących i sprawił, że łączna liczba godzin przepracowanych w amerykańskiej gospodarce rosła w styczniu w najwolniejszym tempie od dłuższego czasu (na co zwrócili zresztą uwagę przedstawiciele Fed). W miesiącach z niekorzystną pogodą tygodniowy czas pracy i średnia stawka godzinowa często zmieniają się w przeciwnych kierunkach, ponieważ pracownicy z niższą pensją mogą mieć skrócone godziny, co arytmetycznie zwiększa średnią stawkę godzinową. Dynamika płac nominalnych przyspieszyła do 4,5% z 4,3% (rewizja z 4,1% r/r). Potencjalnym problemem dla planów Fed jest to, że dynamika płac ustabilizowała się na poziomie wyższym niż spójny z celem inflacyjnym. Zrewidowane w górę dynamiki płac i zatrudnienia oznaczają też prawdopodobną rewizję dochodów gospodarstw domowych.

Płace nominalne w USA (%r/r)

Źródło: Macrobond, Atlanta Fed

Przechodząc do badania gospodarstw domowych stopa bezrobocia spadła z 3,743% w grudniu do 3,661%. Współczynnik aktywności zawodowej pozostał bez zmian na poziomie 62,5%. Udział aktywnych zawodowo w wieku produkcyjnym wzrósł do 83,3%, ale pozostaje około dwóch punktów poniżej maksimum z połowy ubiegłego roku. Roczna aktualizacja szacunków ludności nie wpłynęła na stopę bezrobocia, współczynnik aktywności zawodowej ani wskaźnik zatrudnienia, ale obniżyła szacowaną liczbę ludności cywilnej o 625 000 i szacunki siły roboczej o 299 000. Odzwierciedlająca liczbę osób, które zrezygnowały z pracy w raporcie JOLTS, odsetek osób, które porzuciły pracę, spadła do 12,8% wszystkich bezrobotnych. Miara U-6 niedostatecznego zatrudnienia wzrosła do nadal niskiego poziomu 7,2%, z powodu wzrostu liczby osób pracujących na część etatu, które chcą pracować na pełny.

Niepokojąca z punktu widzenia presji inflacyjnej siła rynku pracy i dynamika płac powinny jednak analizowane być w kontekście zazwyczaj opóźnionej względem cyklu koniunkturalnego reakcji rynku pracy. Zauważmy, że renegocjacje płac na poziomie przedsiębiorstwa mają miejsce w znacznych odstępach czasowych – co oznacza również, ze pracownicy dość wolno uświadamiają sobie, że ich siła negocjacyjna może być mniejsza niż w poprzednim momencie, gdy renegocjowali płace. Szacunki dla gospodarki amerykańskiej wskazują, że może minąć nawet rok zanim spadek popytu na pracę przełoży się na dynamikę płac.

Komentarz rynkowy

Co za tydzień! Cały tydzień spadków rentowności na krótkim końcu krzywej i wzrostów kursu dolara oraz pół tygodnia spadków rentowności zostały zanegowane przez świetne dane z amerykańskiego rynku pracy. Jak dużo zmieniają one w oglądzie rynków? Konsekwencje są naszym zdaniem dwojakie. Po pierwsze, siła amerykańskiej gospodarki (i ewidentnie szybka reakcja na złagodzenie polityki pieniężnej i warunków finansowania jesienią zeszłego roku) będzie powstrzymywać Fed przed większymi cięciami stóp procentowych. Prawdopodobnie należy myśleć nie o głębokim cyklu obniżek a raczej o cięciach przezornościowych. Po drugie, znaczenie dla rynków powinna też mieć relatywna siła amerykańskiej gospodarki, gdzie punktem odniesienia jest pogrążona w stagnacjo-recesji strefa euro. Ma to też swoje konsekwencje dla decyzji obydwu głównych banków centralnych: Fed nie spieszy się do cięć stóp, EBC wygląda na coraz bardziej zrezygnowany (jeśli słuchać tamtejszych jastrzębi) lub zniecierpliwiony (gołębie). Pozostają dwie wątpliwości – czy EBC może ruszyć się przed Fed i czy Fed będzie mieć przestrzeń na więcej niż tylko kosmetyczne cięcia.

Dla polskich aktywów był to znakomity tydzień, upływający pod znakiem rajdu złotego i zakupów obligacji (w tle dobry sentyment wobec kraju). Od początku tygodnia do momentu publikacji danych z amerykańskiego rynku pracy rentowność polskiej 10-latki straciła przeszło 30 pb i mniej więcej połowa tego ruchu okazała się trwała. Z kolei solidna aprecjacja złotego (i do euro, i do koszyka EM) sprowadziła go do kluczowych poziomów technicznych.   

Najbliższe dni upłyną rynkom na trawieniu implikacji ostatniego odczytu z amerykańskiego rynku pracy – poza tym kalendarz makro jest praktycznie pusty i nie ze strony danych makro lub wystąpień przedstawicieli banków centralnych można spodziewać się nowych impulsów dla rynku. W kraju z kolei czekamy tylko na posiedzenie RPP i późniejszą konferencję prasową prezesa NBP. Nie należy się spodziewać zmiany stóp procentowych i retoryka RPP zostanie utrzymana w niezmienionej formie. Warto przy tym zauważyć istnienie sporej różnicy poglądów na temat dalszych kroków RPP między rynkami finansowymi (wiara w sporą liczbę obniżek jest niezmącona) a ekonomistami (konsensus wskazuje na kosmetyczne obniżki, my nie widzimy żadnych w tym roku). Pierwszym „sprawdzam” dla rynków będzie marcowe posiedzenie, kiedy to Rada dokona bardziej kompleksowej oceny czynników wpływających na inflację w średnim okresie.

Rentowności Treasuries (%)

Źródło: Refinitiv, Analizy Pekao

Zmiana kursu złotego i koszyka EM względem dolara (od końca 2023)

Źródło: Refinitiv, Analizy Pekao

Rentowności SPW (%)

Źródło: Refinitiv, Analizy Pekao

Przegląd wydarzeń i danych makro w nadchodzącym tygodniu

7 lutego, środa. Decyzja RPP ws. stóp procentowych (rynek zgodnie oczekuje pozostawienia stóp na niezmienionym poziomie): Rada Polityki Pieniężnej ponownie pozostawi stopy procentowe na niezmienionym poziomie (referencyjna 5,75%). Nie spodziewamy się również żadnych istotnych zmian w komunikacie po posiedzeniu. Na konferencji prasowej zapewne akcentowana będzie niepewność co do polityki fiskalnej i regulacyjnej oraz chęć poczekania przynajmniej do marca z oceną uwarunkowań przyszłej inflacji. Naszym zdaniem stopy zostaną bez zmian do końca 2025.    

Stopa procentowa w Polsce (%)

Źródło: Refinitiv, NBP, Analizy Pekao