Wiadomości

• PL-GUS-DANE: Sprzedaż detaliczna w cenach stałych w sierpniu wzrosła o 2,6% r/r i 1,1% m/m - podał Główny Urząd Statystyczny.  Konsensus oczekiwał jej wzrostu 3,6% r/r. Z kolei produkcja budowlano-montażowa spadła w sierpniu o 9,6% r/r wobec oczekiwanych –6,0% r/r. Szczegółowy komentarz do tych danych znajduje się na naszej stronie. 
• PL-NBP-DANE: Podaż pieniądza M3 w sierpniu wzrosła o 7,8% r/r wobec oczekiwanego wzrostu o 8,0% i odczytu 8,3% miesiąc wcześniej. 
• PL-RZĄD: Koszty powodzi to dziesiątki miliardów złotych, szacowanie strat jeszcze trwa - poinformował minister finansów Andrzej Domański. 
• PL-MF-AUKCJA: Ministerstwo Finansów zaoferuje do sprzedaży 25 września obligacje o łącznej wartości 6-10 mld zł serii OK0127, PS0729, WZ0330, DS0432, DS1034 i IZ0836. 
• DE-DANE: Indeks PMI w sektorze przemysłowym Niemiec wyniósł we wrześniu 40,3 pkt. wobec 42,4 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca - podano w I wyliczeniu. Na rynku szacowano, że indeks wyniesie 42,3 pkt. Z kolei PMI w sektorze usług wyniósł w sierpniu 50,6 pkt. wobec 51,2 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca. Analitycy oczekiwali 51,0 pkt. 
• EZ-DANE: Indeks PMI w sektorze przemysłowym strefy euro wyniósł we wrześniu 44,8 pkt. wobec 45,8 pkt. na koniec poprzedniego miesiąca - podano w I wyliczeniu. Oczekiwano 45,7 pkt. Natomiast PMI w sektorze usług wyniósł we wrześniu 50,5 pkt. wobec 52,9 pkt. w poprzednim miesiącu i oczekiwanych 52,3 pkt. Więcej na temat tych danych piszemy w dalszej części dziennika. 
• US-DANE: Indeks PMI w amerykańskim sektorze przemysłowym spadł we wrześniu do 47 pkt. z 47,9 pkt. w poprzednim miesiącu - podano w I wyliczeniu. Analitycy spodziewali się 48,6 pkt. Z kolei wskaźnik dla usług spadł do 55,4 pkt. z 55,7 pkt. w poprzednim miesiącu i wobec oczekiwanych 55,2 pkt. 

Same złe wieści w europejskich PMI

We wrześniu koniunktura w strefie euro ponownie rozczarowała: wskaźnik PMI dla przetwórstwa przemysłowego spadł z 45,8 do 44,8 a dla usług – z 52,9 do 50,5 pkt. Tym samym średnia dla wszystkich sektorów i państw spadła poniżej 50 pkt. po raz pierwszy od lutego.  

Wskaźniki PMI w strefie euro 

Źródło: Macrobond 

To najgorsze w tym roku dane o nastrojach przedsiębiorstw i nie wynika to tylko z samych liczb. Co jeszcze poszło nie tak?  

Po pierwsze, skończył się tymczasowy dopalacz dla sektora usług w postaci igrzysk olimpijskich. Najlepiej to widać oczywiście w danych francuskich (spadek usługowego PMI z 55 do 48,3), ale cała strefa euro nie jest od tego wolna.  

Po drugie, nie widać żadnej okoliczności łagodzącej, żadnego obszaru, który można byłoby wskazać jako pozytywny sygnał płynący z danych o koniunkturze. Wrześniowe PMI są po prostu jednoznacznym obrazem nędzy i rozpaczy.  

Po trzecie, wrzesień przyniósł najwyraźniejsze jak dotąd oznaki pogorszenia sytuacji na rynku pracy. Na nagłówki prasowe trafiła informacja, że niemieckie firmy cięły zatrudnienie w tempie nienotowanym od 15 lat (nie licząc COVIDu), ale nie dotyczy to wyłącznie Niemiec. Analogiczne wskazania dla całej strefy euro to największe cięcia zatrudnienia od ok. 10 lat. Przyczyna tej różnicy jest naturalna – dziś to Niemcy są najsłabszą gospodarką strefy euro, 10-12 lat temu najsłabiej wyglądało radzące sobie obecnie stosunkowo lepiej Południe. 

Po czwarte, nie widać w tych danych widma powrotu inflacji. Presja kosztowa jest najsłabsza od listopada 2020 r. a cenowa – od lutego 2021 r. Co więcej, w jednym z komentarzy (dot. Francji) pojawiła się wzmianka o oferowanych przez producentów obniżkach cen. Takiej informacji w PMI nie widzieliśmy od lat.   

Prawdopodobnie największym pocieszeniem dla optymistów (o ile są jacyś) może być to, że PMI nie mają już takiego przełożenia na twarde dane, jak kiedyś, a strefa euro tkwi po prostu w stagnacji. To może być jednak ułudą – widoczne we wrześniowych danych pogorszenie sytuacji na rynku pracy grozi uruchomieniem negatywnej dynamiki, w której do dotychczasowych kłopotów dołoży się podkopanie bazy dla konsumpcji przez utratę dochodów z pracy coraz większej liczby osób. Jak dotąd, pomimo wzrostu bezrobocia w niektórych państwach, średnia dla całego bloku opierała się wzrostom.  

PMI w strefie euro a wzrost PKB 

Źródło: Macrobond, Pekao Analizy 

W świetle napływających danych (nie tylko PMI) trudno zrozumieć upór EBC. Okienko do wykonania ruchu o wyprzedzającego, podobnego do tego wykonanego w zeszłym tygodniu przez Fed, zamyka się szybko, zwłaszcza biorąc pod uwagę opóźnienia w transmisji polityki pieniężnej. Co więcej, praktycznie wszystkie argumenty jastrzębi z EBC są nieaktualne lub słabo ugruntowane w danych: 

• Dynamika wynagrodzeń nominalnych w Europie minęła już punkt zwrotny i prawdopodobnie jest echem minionej inflacji.  
• Inflacja cen usług przy obecnej dynamice cen ogółem to bardziej kwestia normalizacji cen względnych niż objaw autentycznej presji inflacyjnej.  
• Polityka pieniężna nie może rozwiązać problemów strukturalnych strefy euro, ale nie wszystkie problemy mają strukturalnych charakter (zresztą, można jechać na rowerze i żuć gumę jednocześnie).  
• Europa ma problem ze wzrostem gospodarczym i wysokie stopy procentowe dokładają się do niego.  
• Wreszcie, aprecjacja euro napędzana przez upór EBC przynosi prawdopodobnie więcej szkód niż korzyści.  

Wszystko to sprawia, że bilans ryzyk dla ścieżki stóp w strefie euro jest przesunięty zdecydowanie w stronę szybszych i większych cięć, choć Rada Prezesów może przy obecnym modus operandi potrzebować nie tygodni a miesięcy na skręt w tę stronę.  

Komentarz rynkowy 

• ZAGRANICA: Kiepskie dane (PMI) ze strefy euro zepchnęły kurs euro i rentowności europejskich obligacji z ostatnich szczytów, choć później, w ciągu dnia, pojawił się interes na odwrócenie tego ruchu. Oczywistym jest pytanie o znaczenie tych danych dla kolejnych decyzji EBC (październik i grudzień) i częściowo odpowiedzieliśmy na to pytanie w poprzedniej sekcji. Tym niemniej, trudno sobie wyobrazić, żeby w średnim okresie EBC prowadził bardziej restrykcyjną politykę pieniężną niż Fed mając pod każdym względem bardziej niekorzystną sytuację gospodarczą. Obecne wyceny euro są naszym zdaniem zbyt optymistyczne i zostaną poddane korekcie wynikającej z kapitulacji EBC i przyjęcia bardziej aktywnej postawy. Jak wspominaliśmy wcześniej, argumenty przeciwko zdecydowanym i wyprzedzającym (chociaż można mieć wątpliwości, czy nie jest za późno na takie ujęcie) cięciom są po prostu słabe. Teraz czekamy na publikacje danych o inflacji za wrzesień (piątek i przyszły poniedziałek) oraz na wystąpienia przedstawicieli EBC w ciągu tygodnia. Dziś bez istotnych publikacji danych makro. 
• POLSKA: Złoty oberwał rykoszetem od słabych danych w strefie euro, ale skala ruchu była niewielka (1 grosz?) i reszta sesji upłynęła na odkupowaniu polskiej waluty. Z kolei na rynku obligacji nie wydarzyło się praktycznie nic. Skoro wczorajsze publikacje danych makro nie poruszyły trwale polskim FX i FI, te dzisiejsze tym bardziej przejdą bez echa. Czekamy zatem na aukcję i kolejne dane makro z zagranicy w dalszej części tygodnia.  

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.