Wiadomości

• PL-DANE: W listopadzie zarejestrowano 54,96 tys. nowych samochodów osobowych i dostawczych do 3,5 tony, tj. więcej o 16,5% r/r - podał instytut Samar. Od początku roku zarejestrowano 555,64 tys., co oznacza wzrost o 13,1% r/r.
• US-CN: Chińskie ministerstwo handlu poinformowało o wprowadzeniu zakazu eksportu do USA produktów podwójnego zastosowania związanych z galem, germanem, antymonem i materiałami supertwardymi. Decyzja została ogłoszona dzień po ujawnieniu przez Waszyngton restrykcji eksportowych wymierzonych w chiński przemysł półprzewodników.
• UE-DANE: Unijne nakłady na badania i rozwój w 2023 r. wyniosły 2,25% PKB, tyle samo co rok wcześniej – wynika z danych Eurostatu. Spośród krajów UE najwyższą intensywność prac badawczo-rozwojowych w 2023 r. odnotowano w Szwecji (3,57% PKB), a następnie w Belgii (3,32%) i Austrii (3,29%). Polska plasuje się w połowie unijnej stawki z nakładami na badania i rozwój w wysokości 1,56% PKB.
• US-DANE: Liczba nieobsadzonych etatów w USA, według ankiety JOLTS, w październiku wyniosła 7,74 mln wobec 7,37 mln odnotowanych miesiąc wcześniej. Oczekiwano, że liczba wolnych miejsc pracy wyniesie 7,51 mln.
• CN-DANE: Indeks PMI z chińskiego sektora usług obniżył się w listopadzie do 51,5 pkt. z 52,0 pkt. w poprzednim miesiącu. Analitycy spodziewali się wzrostu do 52,4 pkt.

Czarnoksiężnik z krainy Oz a polityka pieniężna USA końca XIX w. 

Jedną z gorętszych premier filmowych w tym roku jest musical Wicked, który dopiero co trafił do polskich kin (widzieliśmy – polecamy!). To historia zaczerpnięta ze świata „Czarnoksiężnika z krainy Oz” – powieści dla dzieci napisanej przez L.F. Bauma w 1900 r. Powieści bardzo dobrze znanej: śledzimy w niej losy Dorotki – dziewczynki mieszkającej na farmie w Kansas, która pewnego dnia została przeniesiona przez tornado do magicznej krainy Oz i musi znaleźć drogę powrotną do domu. W podróży towarzyszą jej Blaszany drwal, Strach na wróble i Tchórzliwy lew. I jak zwykle w takich sytuacjach bywa bohaterowie napotykają perypetie, przeżywają wewnętrzną przemianę i odkrywają, że to czego szukali jest czymś innym niż im się na początku wydawało.

Historia ta nie jest wyłącznie prostą bajką dla dzieci, lecz także ma drugą alegoryczną warstwę przeznaczoną dla dorosłego czytelnika – mianowicie komentarz dotyczący problemów polityki pieniężnej Stanów Zjednoczonych końca XIX wieku. Domyślamy się, że niejeden nasz czytelnik w tym momencie przeciera z niedowierzaniem oczy, ale prosimy o kredyt zaufania. Ekonomiczna interpretacja „Czarnoksiężnika z krainy Oz” ma długą tradycję – jako pierwszy wyłożył ją Henry Littlefield w 1964 r. (link) i miał mocne argumenty. Zacząć należy od spostrzeżenia, że w momencie, gdy L.F. Baum pisał swój besteller w Stanach Zjednoczonych trwała gwałtowna debata o standardzie menniczym dolara. Pokrótce zarysujmy jej tło.

W 1792 r. – krótko po wojnie o niepodległość Kongres USA postanowił, że oficjalną walutą nowego państwa będą monety dolarowe bite zarówno w srebrze jak i złocie (o ustalonej zawartości tych kruszców), wymienialne w stałej proporcji 15:1 (czyli za 15 dolarów srebrnych można było otrzymać jednego dolara złotego). Ten system utrzymywał się ze zmiennym szczęściem do czasu wojny secesyjnej (1861-1865), gdy obie strony konfliktu w poszukiwaniu funduszy na prowadzenie działań zbrojnych zaczęły emitować duże ilości papierowych dolarów (tzw. greenback’ów na Północy i greyback’ów na Południu) bez pokrycia w kruszcu, generując w ten sposób kilkudziesięcioprocentową inflację. Po wojnie problem rozwiązano restrykcyjną polityką fiskalną – ograniczono druk papierowych dolarów, tak aby z biegiem czasu przywrócić ich wymienialność na złoto. Jednak w międzyczasie w Stanach Zjednoczonych odkryto i zaczęto eksploatować duże złoża srebra, którego wartość w złocie zaczęła szybko spadać (patrz wykres poniżej), ale nie w dolarach. Szybko stało się to problemem dla mennicy USA, która wówczas zgodnie z prawem powinna była wymieniać srebrne dolary na złoto w proporcji wagowej 16:1.

Cena uncji złota wyrażona w uncjach srebra w latach 1840-1914

Źródło: Meissner, Ch. (2015) The limits of bimetallism - link

Problem można było rozwiązać na trzy sposoby: (1) dewaluując srebrnego dolara do złotego (dostosowując je do wartości rynkowej obu kruszców), albo decydując się na jeden standard dolara, (2) oparty na srebrze, albo (3) na złocie (rezygnując z ich wymienialności). W 1873 r. Kongres USA wybrał to ostatnie rozwiązanie, decydując się tym samym na bardzo restrykcyjną politykę pieniężną, która wygenerowała sześcioletnią deflację dolara i tzw. Wielki Kryzys 1873-1877. Standard złota stał się przez to bardzo niepopularny społecznie a jako alternatywę wskazywano tzw. wolne srebro, które w praktyce oznaczałoby oparcie dolara na srebrze i dużo bardziej ekspansywną politykę pieniężną. W latach 90. XIX – a więc w czasie powstania „Czarnoksiężnika z krainy Oz” był to główny temat debaty politycznej w USA i wyborów prezydenckich w tym kraju (zwolennikiem srebra był w nich kandydat Demokratów W. Bryan, który jednak dwukrotnie przegrał z Republikaninem W. McKinleyem). 

Co w tym wszystkim robi „Czarnoksiężnik z krainy Oz”? Zwróćmy uwagę na następujące fakty (nie stanowią one spoilera do Wicked):

• „Oz” to nie tylko nazwa fikcyjnej krainy geograficznej, lecz także skrót od słowa uncja.
• Droga, po której podróżuje Dorotka - główna bohaterka „Czarnoksiężnika...” jest wybrukowana żółtą kostką (czytaj: złotymi sztabkami) i prowadzi do stolicy Oz, określanej jako Szmaragdowy Gród (czytaj: zielony, papierowo-dolarowy Waszyngton).
• Splendor Szmaragdowego Grodu okazuje się fałszem a jego władca (tytułowy czarnoksiężnik) oszustem.
• Dorotka może powrócić do domu dzięki mocy srebrnych trzewików.

Jeśli trzymać się tych tropów, to książkę L.F. Bauma można byłoby odczytać jako zawoalowaną krytykę standardu złota i politycznych elit USA. Czy taka była faktycznie intencja autora? Nigdy się już niestety nie dowiemy, ale przemycanie dodatkowej treści pod bazową narracją nie należy w kulturze do rzadkości.

Z dzisiejszej perspektywy problemy polityki monetarnej końca XIX w. wydają się już mocno anachroniczne, ale pokazują też dlaczego pieniądz chyba nigdzie na świecie nie jest już na sztywno wiązany z metalami szlachetnymi. Stany Zjednoczone nie były w stanie wówczas praktycznie w ogóle prowadzić polityki pieniężnej – podażą pieniądza sterowało tempo odkryć i wydobycia nowych złóż srebra i złota. W momencie, gdy tych pierwszych pojawiło się nagle bardzo wiele, to Kongres USA stanął przed wyborem tragicznym – albo nadmierna inflacja i najpewniej upadek systemu finansowego (dewaluacja długów) w razie pozostawienia srebra jako standardu dolara, albo deflacja i kryzys sfery realnej w razie przejścia na standard złota. Dziś w systemie bankowości centralnej dostępnych opcji jest dużo więcej.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Spokojniejszy dzień – nie było zbyt wielu wiadomości ekonomicznych, na polu politycznym brakowało nowości (również w temacie ryzyka politycznego we Francji). W konsekwencji, EUR-USD lekko się korygował a na rynkach obligacji pojawili się ponownie sprzedający. Początek wyprzedaży obligacji na rynkach bazowych zbiegł się w czasie z publikacją danych JOLTS z USA, ale nie jesteśmy pewni, czy to nie koincydencja. Dane te mają liczne wady, ich pozytywny wydźwięk w ostatnim miesiącu (wzrost stopy wakatów i odejść dobrowolnych) wydaje się stać w sprzeczności ze słabością rynku pracy ujawnioną przez dane o zatrudnieniu. Szczęśliwie rynek nie będzie musiał czekać długo, żeby ewentualne dylematy dotyczące rynku pracy rozstrzygnąć. Już w piątek zobaczymy comiesięczny raport z rynku pracy USA. W międzyczasie będziemy obserwować dane o koniunkturze w usługach i sprawdzać, czy przedstawiciele Fed i EBC (na czele z J. Powellem) nie mają czegoś nowego do powiedzenia.
• POLSKA: Bez większych zmian na rynku FI: wzrost stawek IRS przy stabilnym zachowaniu rentowności SPW przywrócił spready ASW do poziomów zbliżonych do tych z końca zeszłego tygodnia. Generalnie jednak rynek pozostaje dość odporny na zmiany kierunku wiatru z zagranicy, czemu sprzyja ograniczona w tym miesiącu podaż SPW. Złoty tymczasem wczoraj nieznacznie się osłabił, kontynuując nietypową, pozytywną korelację EUR-PLN i EUR-USD. Korelacja ta, jak wskazywaliśmy wczoraj, wynika z dominacji koszykowych zakładów o euro nad częstszymi i popularniejszymi zakładami o dolara. To skończy się przy pierwszej istotniejszej publikacji danych makro ze Stanów Zjednoczonych i dzisiejsze dane w powiązaniu z wystąpieniami przedstawicieli Fed powinny wystarczyć. Podtrzymujemy nasze zdanie, że złoty z obecnych poziomów powinien się raczej osłabiać, w kierunku 4,34 / EUR.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.