Wiadomości

• PL-NBP: Na konferencji prasowej po posiedzeniu RPP prezes Glapiński powtórzył, że RPP jest blisko cięć stóp i, jeśli będą spełnione warunki dotyczące bieżącej i prognozowanej inflacji, może je wznowić nawet w marcu przyszłego roku. Wskazał jednocześnie na możliwe ryzyka. Więcej na temat konferencji piszemy w dalszej części raportu.
• UK-STOPY: Zgodnie z oczekiwaniami analityków, Bank Anglii zdecydował wczoraj o obniżce stóp procentowych o 25 pb. Zgodnie z komunikatem BoE, polityka pieniężna w Zjednoczonym Królestwie jest nadal restrykcyjna (i musi taka pozostać odpowiednio długo, jako że inflacja będzie się kształtować powyżej celu inflacyjnego przez najbliższe dwa lata), ale zmieniające się warunki makroekonomiczne pozwalają na poluzowanie skali restrykcyjności. Aktualnie niska dynamika cen (1,7% r/r) wzrośnie do końca roku (2,5% r/r) w związku z wygaśnięciem efektów bazy związanych z cenami energii. Problemem pozostaje uporczywa inflacja cen usług (4,9% r/r).
• CZ-STOPY: Narodowy Bank Czeski postanowił wczoraj obniżyć stopy procentowe o 25 pb., zgodnie z oczekiwaniami analityków. Komunikat po posiedzeniu miał jednak jastrzębi wydźwięk, zasygnalizowano również możliwość pauzy w cyklu obniżek. Taka zachowawczość może zastanawiać, zwłaszcza wobec bardzo optymistycznych prognoz inflacji i niemrawego tempa ożywienia gospodarczego nad Wełtawą. Więcej na temat czeskiej polityki pieniężnej piszemy w dalszej części raportu.
• US-STOPY: Fed nie zaskoczył wczorajszą decyzją – stopy procentowe zostały obcięte o 25 pb. Na konferencji prasowej prezes J. Powell potwierdził dotychczasową strategię i odciął się od postulowanej przez rynek reakcji polityki pieniężnej na wybory i ich skutki gospodarcze. Póki co Fed planuje ciąć stopy procentowe, natomiast ich tempo i skala będą uzależnione od danych. Więcej na temat posiedzenia FOMC piszemy w dalszej części raportu.
• US-DANE: Tygodniowa liczba nowych bezrobotnych wyniosła 221 tys., zgodnie z oczekiwaniami analityków (222 tys.). Sytuacja na amerykańskim rynku pracy pozostaje stabilna.
• SE-STOPY: Zgodnie z oczekiwaniami, Riksbank obniżył wczoraj stopy procentowe o 50 pb., z 3,25% do 2,75%.

Banki centralne tną stopy, ale się nie cieszą

Opada kurz po wyborach w USA i wyłaniają się z niego standardowe tematy makro, na czele z bankowością centralną. Wczorajszy dzień był pod tym względem obfity, swoje decyzje podjęły bowiem banki centralne Czech, Norwegii, Szwecji, USA i Wielkiej Brytanii, a podjętą dzień wcześniej decyzję tłumaczył na konferencji prasowej prezes NBP Adam Glapiński. Bilans tych posiedzeń to cztery obniżki stóp i dwie pauzy. Wśród cięć znajdziemy takie z jastrzębim sznytem jak i będące częścią regularnego cyklu. Z kolei pauzujące banki centralne nie będą tego robić w nieskończoność i dołączą do stawki w 2025 r. Oznacza to, że siła grawitacji w światowej bankowości centralnej oddziałuje w stronę niższych stóp. Potwierdza to nasza analiza światowej polityki pieniężnej – odsetek banków centralnych prowadzących ekspansywną politykę pieniężną jeszcze w październiku wzrósł do poziomów nienotowanych poza globalnymi recesjami (ponad 50%).

Światowe banki centralne wg prowadzonej polityki pieniężnej

Źródło; Analizy Pekao

Poniżej krótkie podsumowanie decyzji sześciu wczorajszych banków centralnych:

Czechy powoli kończą obniżki stóp

Najniższe stopy procentowe w regionie stały się jeszcze niższe – czeski bank centralny (CNB) obciął wczoraj stopy o 25 pb i główna stopa proc. CNB wynosi od dziś 4%.  Jakkolwiek CNB obciął stopy niemal o połowę, wciąż konsekwentnie prezentuje jastrzębie nastawienie. Oznacza to akcentowanie ryzyk wzrostu inflacji (tym razem za sprawą cen żywności), uporczywości niektórych elementów inflacji bazowej, rysowanie alternatywnych scenariuszy z wyższą inflacją i deklarowanie wszem i wobec, że polityka pieniężna jest i musi być restrykcyjna. Dodatkowo, CNB kończy z automatyzmem i na konferencji prasowej po posiedzeniu pojawiła się idea pauzy w cyklu. Ten jastrzębi festiwal stoi w pewnej sprzeczności z kształtem prognoz (inflacja niemal idealnie w celu przez kolejne 2 lata, rewizja prognoz PKB w dół) i z nieustannie rozczarowującym przebiegiem ożywienia w Czechach.

Skandynawowie trzymają się planu

Kontrast między bankami centralnymi Szwecji i Norwegii nie mógłby być większy: bank centralny Szwecji przyspieszył tempo obniżek stóp do 50 pb zgodnie z wcześniejszymi zapowiedziami, zaś Norges bank po raz kolejny nie zmienił stóp procentowych i nie pali się do tego, by dołączyć do innych banków centralnych na kontynencie. Tym niemniej, dane inflacyjne są coraz bardziej sprzyjające cięciom stóp i należy się spodziewać, że rosnący dysparytet stóp procentowych stanie się nie do utrzymania. Przypadek Szwecji jest prostszy – Riksbank jest w środku cyklu łagodzenia polityki pieniężnej, będzie go kontynuował, a dane (Szwecja jest w recesji, a inflacja niska) są jednoznacznie obniżkowe.

NBP wznowi obniżki stóp w marcu

Listopadowa konferencja prasowa prezesa NBP była niemal dokładną kopią tej sprzed miesiąca, była więc gołębia. Ponownie usłyszeliśmy, że RPP jest gotowa i chętna do cięć stóp procentowych (wręcz tęskni za nimi), nie ma jednak dostatecznej pewności, że przyszłe zmiany inflacji to umożliwią. Taką pewność uzyska, gdy zobaczy w lusterku wstecznym kolejną inflacyjną falę (na początku przyszłego roku), przez boczną szybę ujrzy stabilizację inflacji a prognozy będą wskazywać na jej spadek do celu. Poprzeczka do wznowienia cięć nie jest zawieszona wysoko, bo ze słów prezesa NBP można wyczytać, że projekcja podobna do listopadowej będzie spełniać ten ostatni warunek. Co więcej, można odnieść wrażenie, że projekcja listopadowa wzmocniła w RPP chęć do złagodzenia polityki pieniężnej – na pokazanym przez prezesa NBP wykresie widać, że inflacja bezproblemowo zbiega w niej do celu w 2026 r. Uzależnienie polityki pieniężnej od danych idzie też dalej – RPP może ciąć w większej skali/szybciej, jeśli dane i kształt projekcji to uzasadnią. Warto zauważyć, że obecne wyceny rynkowe i konsensus (zakładające cięcia o ok. 100 pb.) sugerują wykorzystanie tylko części otwierającej się w kolejnych kwartałach przestrzeni do cięć.  

BoE tnie stopy procentowe, ale się nie cieszy

Bank Anglii obciął stopy po raz drugi, ale wśród głównych banków centralnych BoE pozostaje najbardziej skupiony na inflacji i tym samym najbardziej jastrzębi. W postawie BoE widać dużo paralel do polityki pieniężnej czeskiego banku centralnego, choć zaawansowanie cyklu obniżek jest zgoła odmienne. BoE tnie stopy procentowe niechętnie, pod wpływem niespodzianek w danych makro i przy zachowaniu deklarowanego jastrzębiego nastawienia (które jest zdaniem BoE niezbędne, bo inflacja jeszcze nie jest w celu). Nie spodziewamy się, aby to się zmieniło, ale przestrzeń do cięć nawet w takiej otoczce można liczyć w punktach proc.

Fed nie ogląda się na wynik wyborów w USA

Zgodnie z oczekiwaniami, na posiedzeniu FOMC podjęto decyzję o cięciu stóp o 25 pb. Jeżeli jego członkowie zauważyli wybory prezydenckie i reakcję rynków na nie, nie dali tego po sobie poznać. Nie będzie bowiem przesadą, jeśli powiemy, że Fed nie podziela centralnej tezy stojącej za Trump trades i ma swoją interpretację ostatnich ruchów rynkowych, która nie stoi w sprzeczności z zamiarem dalszego łagodzenia polityki pieniężnej. W szczególności, jest za wcześnie, by reagować na jakiekolwiek posunięcia przyszłej administracji prezydenta Trumpa a ostatni wzrost rynkowych stóp procentowych Fed postrzega jako efekt wyższych oczekiwań co do wzrostu gospodarczego i pożegnania przez rynek pewnych negatywnych ryzyk dla wzrostu gospodarczego, nie zaś wzrostu oczekiwań inflacyjnych. Fed pozostaje skupiony na rynku pracy i zachęcony przez spadek inflacji, z którego tempa, natury i struktury jest zadowolony. Niezależnie od kwestii politycznych, które J. Powell ignorował lub szybko ucinał, Fed czuje, że ma wolną rękę w kalibrowaniu polityki pieniężnej do nastawienia neutralnego. Jaki oznacza to poziom stóp? Nie wiadomo – jak wszystko w Fed, będzie to zależeć od danych. O ile nic się zatem nie zmieni, Fed będzie ciął w krokach po 25 pb na posiedzenie i ma jeszcze ok. 150 pb przestrzeni na nie.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Dzień zamykania Trump trades: tracił dolar, zyskiwały obligacje, zwłaszcza te z długiego końca. Dodatkowo, niewzruszone podejście Fed sprzyjało zakładom o niższe stopy procentowe a nie wyższe. Tutaj przestrzeń do korekty oczekiwań jest duża (od poprzedniego posiedzenia Fed do wyborów rentowność amerykańskiej 2-latki wzrosła o 80 pb!), ale nie jest automatyczna i rynek musi się dać przekonać napływającym danym. Przez parę dni (aż do publikacji inflacji CPI w środę) będzie panować pod tym względem posucha. Wczorajszy dzień nie zmienia faktu, że wybory mają konsekwencje rynkowe i część wycen (np. amerykańskich akcji i dolara) przesunęła się trwale w górę względem świata alternatywnego, w którym wynik wyborów byłby inny.
• POLSKA: Wczorajszy komentarz zakończyliśmy słowami „rynek przereagował” i cóż za powrót na polskie rynki aktywów przyniosły kolejne godziny! Złoty umocnił się o 4 gr., rentowności długoterminowych SPW spadły o ok. 10 pb a główny indeks giełdowy z warszawskiego parkietu zyskał nieco ponad 3%. O ile ewidentne jest, że poprawa wycen krajowych aktywów może być znaczniejsza, o tyle czwartkowy rajd był możliwy dzięki realizacji zysków na Trump trades na globalnych rynkach. Innymi słowy, bez mocniejszego dolara i niższych stóp na świecie nie byłoby takiego triumfalnego powrotu kapitału na polski rynek. Tym niemniej, czujemy się całkiem komfortowo z naszym konstruktywnym podejściem do krajowych aktywów. Inne czynniki (w tym polityka NBP, która znalazła się na chwilę w centrum uwag) wydają się nie przeszkadzać.  

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.