Wiadomości

• PL-RPP-OPINIA: Rada Polityki Pieniężnej doszła do wniosku tak jak miesiąc temu, że dominującym czynnikiem jest niepewność, która powoduje, że utrzymuje stopy procentowe na tym samym poziomie – powiedział na konferencji po marcowym posiedzeniu RPP prezes NBP Adam Glapiński. Dodał, że Rada jest zadowolona z mocnego złotego, co pomaga walczyć z inflacją, a obniżki stóp przez Fed i EBC nie będą przesłanką za obniżką stóp NBP. Z kolei członek RPP Henryk Wnorowski ocenił, że CPI w marcu będzie w punkcie celu inflacyjnego (2,5%) lub nawet niżej. Jego zdaniem, impuls inflacyjny po zdjęciu tarcz może być niższy niż w marcowej projekcji.
• EZ-EBC: Na marcowym posiedzeniu EBC pozostawił podstawowe stopy procentowe bez zmian (referencyjna 4,50%, depozytowa 4,00%), zgodnie z oczekiwaniami rynkowymi. Na konferencji prasowej po posiedzeniu prezeska EBC Christine Lagarde poinformowała, że EBC nie będzie się zobowiązywać do żadnego rodzaju tempa, rytmu, wielkości zmian ws. polityki monetarnej. Lagarde dodała, że obniżki stóp procentowych nie były dyskutowane przez Radę Prezesów EBC. EBC zrewidował w dół prognozy dynamiki PKB w strefie euro na 2024 r. do 0,6%, na 2025 r. pozostawił bez zmian na poziomie 1,5%, a na 2026 r. podniósł do 1,6%. W dół poszły prognozy inflacji na 2024 r. do 2,3%, w 2025 do 2%, a na 2026 r. pozostały bez zmian na poziomie 1,9%. Więcej o decyzjach RPP i EBC piszemy poniżej, w dalszej części raportu.
• PL-BGK: Bank Gospodarstwa Krajowego wycenił dwie transze obligacji benchmarkowych nominowanych w euro, o terminie wykupu 13 marca 2032 r. i 13 marca 2039 r., emitowanych na rzecz Funduszu Przeciwdziałania COVID-19. Łączna wartość nominalna emisji obu transz obligacji wyniesie 2 mld EUR, przy łącznym popycie ponad 4,7 mld EUR.
• DE-DANE: Niemiecka produkcja przemysłowa w styczniu wzrosła o 1% m/m wobec spadku o 2% w poprzednim miesiącu. Oczekiwania rynkowe zakładały wzrost o 0,6%. Z kolei inflacja PPI była na coraz mniejszym minusie (-4,4% r/r w styczniu wobec -5,1% w ubiegłym miesiącu).

Opowieść o dwóch bankach (centralnych)

Wczoraj zbiegły się w czasie dwie konferencje prasowe prezesów banków centralnych (C. Lagarde z EBC i A. Glapińskiego z NBP), wieńczące marcowe posiedzenia ciał decyzyjnych w sprawie polityki pieniężnej tych banków centralnych. Nie przyniosły one żadnych zmian w parametrach polityki pieniężnej w Polsce i w strefie euro. Tym niemniej, podejścia obydwu banków nie są identyczne.

1. Chęć otrzymania większej ilości danych

NBP w dalszym ciągu komunikuje dominującą rolę niepewności w kształtowaniu polityki pieniężnej. Dotyczy ona niezmiennie czynników fiskalnych i regulacyjnych. Na wczorajszej konferencji prasowej ponownie zobaczyliśmy ścieżki inflacji w różnych scenariuszach (pełnego urynkowienia cen energii i powrotu do stawki VAT 5%), ale tym razem zostały one przedłużone do końca horyzontu projekcji. Wg NBP jednak różnice w średnim okresie się minimalne – inflacja na koniec horyzontu projekcji i tak znajduje się w paśmie odchyleń od celu.

EBC z kolei chce mieć więcej pewności co do spadku inflacji (w tym tej napędzanej przez czynniki krajowe) oraz co do tego, że ostatni straszak (płace nominalne) ma wielkie oczy. Lagarde wskazała wprost na czerwiec jako na moment, kiedy bank będzie dysponować „dużo” większą ilością informacji.

2. Koncentracja na różnych elementach koszyka

NBP wiele miejsca poświęca niepewnemu wpływowi czynników fiskalnych i regulacyjnych na niebazową część koszyka (żywność i energia). Część bazowa koszyka ma pozostawać w trendzie spadkowym.

Dla EBC kluczem jest ciosana do coraz mniejszego wycinka koszyka inflacja superbazowa. Indeksów inflacji superbazowej nie brakuje, wnioski z nich płynące są generalnie zgodne – presja cenowa w strefie euro znacząco spadła i nie widać oznak jej ponownego wzrostu (w przeciwieństwie do Stanów Zjednoczonych).

3. Niechęć do zobowiązywania się do konkretnych kroków w przyszłości

Na poprzedniej konferencji prasowej prezesa NBP usłyszeliśmy, że w RPP nie będzie większości do zmiany stóp do końca roku. Wczoraj, wskazując na brak nowych informacji, prezes NBP de facto to potwierdził, choć zastrzegł, że horyzont prognozowania i planowania jest z natury rzeczy krótki.

EBC nie będzie z kolei zobowiązywać się do tempa, rytmu, timingu i wielkości zmian stóp procentowych w przyszłości. W przypadku EBC urosło to zresztą do absurdalnych rozmiarów – pomimo wyraźnego złagodzenia tonu w komunikacie i wskazania na czerwiec jako na ważny moment w planach EBC, wg C. Lagarde na marcowym posiedzeniu nie dyskutowano o cięciach stóp a jedynie o zmniejszaniu skali restrykcyjności polityki pieniężnej.

4. Co nas czeka w najbliższych miesiącach?

Podtrzymujemy naszą prognozę stabilizacji stóp NBP do końca 2025 r. Projekcja wciąż wskazuje na znaczące ryzyko nierealizowania celu w średnim okresie, z komentarzy prezesa NBP dotyczących wzrostu gospodarczego i jego konsekwencji dla inflacji można wywnioskować, że RPP jest świadoma asymetrii ryzyk. Co więcej, widoczne na pokazanym przez prezesa NBP wykresie zbieganie inflacji do celu w projekcji odbywa się przy założeniu niezmienionych stóp. Jego przyspieszenie podwyżkami, jak wiemy od jesieni 2022 r., nie jest zdaniem RPP warte kosztów, jakie poniosłyby z tego tytułu podmioty gospodarcze.

EBC będzie ciąć i najpewniej zacznie się to w czerwcu, ale w tle znajduje się jeden niewymieniony przez przedstawicieli EBC czynnik – decyzje Fed. Nie jest dla nas jasne, dlaczego EBC nie mógłby samodzielnie zacząć cyklu obniżek stóp (naszym zdaniem strefa euro ma za dużą monetarną suwerenność, by popularne argumenty nas tu przekonały a w poprzedniej dekadzie polityki Fed i EBC nie były w pełni zsynchronizowane), ale może to być ostatni argument za zwłoką.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: EBC nie spieszy się do obniżek i o nich dyskutuje (tak, jasne…), więc euro zyskuje do dolara i zbliża się do 1,10. W tle są jednak spadki rynkowych stóp, bo z oporami główne banki centralne zmierzają w stronę obniżek stóp w tym roku. O tempie i momencie ich rozpoczęcia zadecydują dane makro. Tu dziś mamy do czynienia z publikacją wagi ciężkiej w postaci danych z amerykańskiego rynku pracy. Ostatnie odczyty zaskakiwały w górę, w danych tygodniowych i w innych odczytach z rynku pracy nie ma sygnału pogorszenia sytuacji. Tym niemniej, warto pamiętać, że ostatnimi spadkami notowań dolara i rentowności obligacji rynki zrobiły sobie przestrzeń do zaskoczenia w jastrzębią stronę.
• POLSKA: Jak można było się tego spodziewać, konferencja prezesa NBP nie była dla rynków przełomem. Złoty oscylował więc w wąskim przedziale, tuż powyżej 4,30, a rentowności SPW w swoich ruchach odzwierciedlały to, co działo się na rynkach bazowych. Dziś będzie podobnie, czekamy bowiem na publikacje danych z amerykańskiego rynku pracy. Przyszły tydzień powinien być już ciekawszy, jeśli chodzi o czynniki krajowe, czekamy bowiem na aukcję zamiany SPW i krajowe dane o inflacji.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znaduje się tutaj.