Wiadomości

• PL-DANE: Wg danych Eurostatu inflacja HICP w Polsce wyniosła w grudniu 6,2%, co plasowało Polskę na czwartym miejscu w UE, po Czechach, Rumunii i Słowacji.
• EZ-STOPY: Szefowa EBC C. Lagarde powiedziała w czasie Forum Ekonomicznego w Davos, że EBC najprawdopodobniej obniży stopy procentowe latem. Jej zdaniem obecne wyceny przyszłej ścieżki stóp procentowych są zbyt optymistyczne i sugerują zbyt dużą skalę łagodzenia polityki pieniężnej. Nasz pogląd jest zdecydowanie bliższy wycenom rynkowym niż obecnym preferencjom EBC. W naszej ocenie łagodzenie polityki pieniężnej zacznie się wcześniej, być może już w marcu.
• US-DANE: Dane ze sfery realnej były całkiem dobre (więcej na ten temat piszemy w dalszej części raportu). Sprzedaż detaliczna wzrosła bowiem o 0,6% m/m (wobec oczekiwań wzrostu o 0,4%) a produkcja przemysłowa przyrosła o 0,1% m/m wobec oczekiwań stagnacji (przy niezłym wyniku przetwórstwa przemysłowego). Podano również, że nastroje amerykańskich deweloperów poprawiły się w styczniu, indeks NAHB wzrósł bowiem z 37 do 44 pkt. Główną przyczyną poprawy sentymentu w sektorze jest spadek oprocentowania hipotek, którzy przyciąga z powrotem pierwszych kupujących.

Dobre dane z USA to jeszcze nie argument za odroczeniem obniżek

Wczorajszy dzień przyniósł sporo istotnych danych makro, lecz naszą uwagę postanowiliśmy skupić na doniesieniach z USA. Opublikowano dwa odczyty dużego kalibru za grudzień – produkcję przemysłową oraz sprzedaż detaliczną. Obie publikacje zaskoczyły lekko w górę. Co znajdziemy w szczegółach odczytów i jakie ma to implikacje dla polityki Fed?

Sprzedaż detaliczna wzrosła w grudniu o 0,6% m/m powyżej konsensusu na poziomie 0,4% i wyniku 0,3% miesiąc wcześniej. Kontynuuje ona swój trend wzrostowy zapoczątkowany w kwietniu 2023, i o ile w ostatnich miesiącach wydaje się wyhamowywać w kategoriach nominalnych, o tyle korekta o wzrost cen nieco poprawia ten obraz. Widoczne mimo wszystko wytracanie pary przez sprzedaż detaliczną może być dla banku centralnego jednym z argumentów za obniżką stóp. Co więcej, sprzedaży daleko do poziomów powodujących napięcia w łańcuchach dostaw i generujących presję inflacyjną.

Sprzedaż detaliczna (ceny stałe, 2012=100) 

Źródło: Census, Pekao Analizy

Natomiast produkcja przemysłowa wzrosła o 0,1% m/m wobec oczekiwanej stagnacji i odczytu 0,0% miesiąc wcześniej. Choć pozornie dane zaskoczyły lekko w górę, to odczyt z listopada został skorygowany w dół z 0,2% m/m. Można więc stwierdzić, że dane o produkcji de facto rozczarowały. Źródłem korekty było w dużej mierze przetwórstwo przemysłowe, a rozczarowanie w grudniu wynikało po części ze słabego wyniku produkcji energii i innych usług sieciowych (czasami nazywamy je mediami).

Produkcja przemysłowa tkwi więc w stagnacji od sierpnia i na ten moment trudno doszukać się argumentów za poprawą sytuacji. Co więcej, jeden z pierwszych odczytów wskaźników koniunktury za styczeń wskazał dramatyczne pogorszenie nastrojów w przetwórstwie w Nowym Jorku. Na razie nie dysponujemy danymi z innych okręgów, ale wspomniana publikacja sugeruje, że z amerykańskim przemysłem może dziać się coś niedobrego na początku roku a widoczne we wskaźnikach koniunktury przez cały 2023 ożywienie może mieć krótsze nogi niż się wydawało jeszcze parę tygodni temu.

Produkcja przemysłowa (% m/m) 

Źródło: Census, Pekao Analizy

Mimo nie najgorszych danych za grudzień i zaskakującego w górę odczytu inflacji CPI, Fed nadal ma argumenty za rozpoczęciem obniżek. Po pierwsze, najważniejsze wskaźniki makro powoli tracą swoją siłę. Po drugie, inflacja PCE, czyli kluczowy wskaźnik cen dla FOMC, nie wykazuje oznak wybicia się z trendu spadkowego czy zakotwiczenia się na zbyt wysokim poziomie (choć najnowsze dane za grudzień poznamy dopiero pod koniec przyszłego tygodnia).

Zobaczyliśmy już pierwsze komunikaty dotyczące obniżek stóp procentowych ze strony Fed. Nie ma jednak pewności co do timingu luzowania i Fed woli tonować oczekiwania tak, aby nie doszło do zbyt szybkiego i zbyt żywiołowego łagodzenia warunków finansowania (spadek długoterminowych stóp już teraz przyciąga z powrotem kupujących na rynek hipotek). Szefowa EBC doprecyzowała natomiast, że bank centralny strefy euro może zacząć obniżać stopy procentowe latem. Może ten ruch skłoni Fed do określenia momentu rozpoczęcia cyklu obniżek. Naszym zdaniem będzie to ruch opóźniony względem EBC o kilka miesięcy, a skala obniżek Fed w tym roku może sięgnąć 150 pb, o czym wspominaliśmy już w naszym raporcie rocznym.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Od początku tego roku rentowności amerykańskich 30-latek wzrosły o 35 pb a 10-letnich papierów o 30 pb. Jednocześnie, 2-latce przybyło mniej niż 10 pb i, choć odwrócenie wywołanych ostatnim CPI spadków z zeszłego tygodnia robi wrażenie, od końca grudnia można mówić raczej o trendzie horyzontalnym na krótkim końcu krzywej. Słowem, mamy mocne wzrosty długoterminowych papierów i stromienie krzywej dochodowości. Jednocześnie, dolar cieszy się całkiem sporym zainteresowaniem kupujących a główne indeksy giełdowe w USA od pewnego czasu poruszają się w trendach bocznych. Jest tu sporo podobieństw do 2023, ale z pewnością nie są one kompletne. Przede wszystkim (i niezależnie od ostatniej rynkowej czkawki) 2024 będzie rokiem cięć stóp procentowych głównych banków centralnych. Relatywnie dobra forma amerykańskiej gospodarki będzie argumentem za tym, żeby długi koniec krzywej nie reagował znacząco na zmianę polityki głównych banków centralnych. Krótki, jak widzimy, to zupełnie inna historia. Jednocześnie, inwestorzy zapewne wciąż odwijają przeskalowane pozycje (długie w obligacjach i akcjach) z jesieni zeszłego roku. Wczorajsze dane z amerykańskiej gospodarki były niezłe, dziś mamy szansę zobaczyć przedłużenie dobrej passy, pakiet danych obejmie bowiem rynek nieruchomości, rynek pracy i koniunkturę w przemyśle.
• POLSKA: Rentowności SPW pięły się wczoraj w górę – trendy globalne nie pozostawiały lokalnemu rynkowi wiele przestrzeni do samodzielności. W centrum uwagi powinien jednak ponownie znaleźć się złoty, który kontynuował deprecjację. Wczoraj wieczorem (i ponownie dziś rano) padł ważny poziom 4,40 wobec euro, co otwiera drogę do dalszej wyprzedaży polskiej waluty. Na razie analiza techniczna i fundamentalna są tu zgodne – PLN może dalej się osłabiać.