Wiadomości

• PL-DANE: PKB Polski wzrosło o 2,7% r/r w 3kw 2024 – zgodnie z naszymi oczekiwaniami, ale  wolniej niż kwartał wcześniej (3,2% r/r) i wolniej niż konsensus prognoz (2,9% r/r). Źródłem negatywnej niespodzianki była najpewniej konsumpcja prywatna, na co wskazują słabe dane miesięczne z tego okresu (zwłaszcza sprzedaż detaliczna). Naszym zdaniem spowolniły również inwestycje a wkład eksportu netto był ujemny. Pełną strukturę PKB za 3kw 2024 poznamy za dwa tygodnie. Sądzimy, że w całym roku 2024 roku PKB wzrośnie o 2,8-2,9% r/r. Wciąż spodziewamy się przyspieszenia wzrostu w 2025, głównie za sprawą mocnych inwestycji oraz wznowienia cięć stóp procentowych. Więcej na temat wczorajszego odczytu napisaliśmy tutaj.  
• PL-STOPY: Wiesław Janczyk – członek RPP bliski prezesowi A. Glapińskiemu – wyraził pogląd, że w marcu 2025 pojawi się przestrzeń do cięć stóp procentowych, gdyż znany będzie już wtedy kształt polityki fiskalnej (w tym ceny regulowane), dynamika płac i tempo wzrostu gospodarczego. Jego zdaniem w przyszłym roku należy się jednak spodziewać obniżek stóp w łącznie niewielkiej skali: 50-100pb.  
• PL-DŁUG: Ministerstwo Finansów sprzedało na aukcji obligacje skarbowe o łącznej wartości 8,97 mld zł przy popycie 9,53 mld zł oraz dodatkowo za 870 mln na aukcji dodatkowej. Aukcja była więc blisko górnego poziomu zapowiadanej podaży (5-10 mld zł).
• PL-INFLACJA: W przyszłym tygodniu rząd przedstawi plan mrożenia cen energii – poinformował minister finansów Andrzej Domański. My w naszych prognozach założyliśmy ich lekki wzrost ze względu na planowane dotąd przywrócenie opłaty mocowej. Nie zakładaliśmy natomiast wzrostu stawki za samą energię elektryczną.
• EZ-EBC: Opublikowany został protokół z październikowego posiedzenia EBC, podczas którego bank centralny zdecydował o obniżeniu stóp procentowych w strefie euro o 25 pb. Dyskusję zdominowały obawy dotyczące perspektyw wzrostu gospodarczego w eurozonie, które mocno wpłynęły na decyzję o październikowym złagodzeniu polityki pieniężnej. Także dalsze obniżki będą głównie motywowane ryzykiem związanym z wolniejszym wzrostem gospodarczym. Tym samym wśród członków EBC obniżyło się postrzeganie ryzyka wyższej inflacji, a jej powrót do celu spodziewany jest wcześniej od ostatnich oczekiwań.
• EZ-DANE: Dynamika PKB w strefie euro w 3kw 2024 wyniosła 0,4% kw/kw – potwierdził Eurostat w drugim wyliczeniu. Najwyższą dynamiką wzrostu w tym okresie, pomijając Irlandię, cechowały się państwa na literę „h”: Hiszpania i Holandia (0,8% kw/kw SA). Motorem wzrostu w strefie euro są obecnie usługi a nie przetwórstwo. Produkcja przemysłowa w strefie euro spadła we wrześniu o 2% względem sierpnia, wobec konsensusu prognoz: -1,4% m/m.
• US-DANE: W październiku ceny producentów (PPI) wzrosły w USA o 2,4% r/r – nieco szybciej niż we wrześniu (1,9% r/r) i blisko konsensusu prognoz (2,3% r/r). Z kolei liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych utrzymała się tydzień temu na niskim poziomie i wyniosła 217 tys.
• UK-DANE: Dziś rano poznaliśmy garść słabych danych z Wielkiej Brytanii. Wzrost PKB w 3kw 2024 wyniósł zaledwie 0,1% kw/kw – poniżej odczytu z 2kw 2024 (0,5% kw/kw) i poniżej konsensusu prognoz (0,2% kw/kw). Z kolei w samym wrześniu odnotowano spadek produkcji przemysłowej o 0,5% w stosunku do sierpnia wobec prognoz wzrostu o 0,1% m/m. PKB spadło w tym miesiącu o 0,1%.

W Hiszpanach obudził się tygrys wzrostu

Choć przyzwyczailiśmy się już do patrzenia na europejską gospodarkę w czarnych barwach, to nie wszystkie kraje UE odczuwają takie same trudności jak Niemcy. Są wręcz takie, które przeżywają właśnie swój dobry okres. Liderem wśród nich jest Hiszpania, która jest na dobrej drodze by zwiększyć swoje PKB w 2024 roku aż o 2,9% r/r (źródło) – najwięcej w UE i więcej niż USA. Dziś chcielibyśmy krótko omówić źródła ich sukcesu. A jest ich co najmniej kilka.

Po pierwsze turystyka

Hiszpania jest w tej chwili drugim (po Francji) najchętniej odwiedzanym przez turystów krajem na świecie. W tym roku odwiedzi ich ponad 90 mln osób i każda za nich wyda ~180 EUR dziennie. Co więcej, Hiszpania staje się coraz bardziej popularna. Turystów jest w tym kraju więcej niż przed pandemią, czego nie można powiedzieć o jej głównych rywalach: Francji i USA. Trudno nam powiedzieć co jest tajemnicą ich sukcesu w tym względzie, może klimat, może język (hiszpański ma dużo użytkowników na całym świecie), może styl życia – w każdym razie nie jest to przewaga, którą w Polsce dałoby się powtórzyć.

Liczba cudzoziemców przyjeżdżających do kraju w skali roku (suma krocząca), mln

Źródło: urzędy statystyczne Francji i Hiszpani oraz narodowe biuro turystyki USA via Macrobond

Po drugie sukces eksportowy

Hiszpańska gospodarka poprawia swoją pozycję konkurencyjną nie tylko w turystyce, lecz także w eksporcie towarów. Wprawdzie ostatnie kilka kwartałów nie było pod tym względem pasmem sukcesów (podobnie jak w innych krajach Europy), ale eksport hiszpańskich towarów rośnie systematycznie od 2009 r. i dziś mimo spadku wciąż jest wyższy niż przed pandemią (jako % PKB). Hiszpania jest obecnie drugim co do wielkości (po Niemczech) unijnym eksporterem samochodów. Przyciąga też dużo inwestycji zagranicznych – w latach 2021-2023 ich wartość wyniosła 119 mld USD wg UNCTAD. Polska dla porównania przyciągnęła w tym okresie 91 mld USD inwestycji.

Eksport towarów (bez usług) z Hiszpanii, jako % PKB

Źródło: Urząd statystyczny Hiszpanii (INE) via Macrobond

Po trzecie atrakcyjne miejsce dla imigrantów

Hiszpania - podobnie jak Polska - przyciąga dużą liczbę migrantów, w ich przypadku głównie z Ameryki Południowej (choć również z Afryki) i są to na ogół osoby, które łatwo się integrują ze społeczeństwem (znają język) i szybko podejmują pracę. W chwili obecnej aż 18% mieszkańców Hiszpanii urodziło się poza granicami tego kraju.

Saldo migracji do Hiszpanii

Źródło: Eurostat via Macrobond

Po czwarte luźna polityka fiskalna

Wprawdzie Hiszpania nie ma w tej chwili szczególnie wysokiego deficytu (3,6% PKB – tyle ile średnio w strefie euro) i stara się go zmniejszać, to nie można powiedzieć że prowadzi restrykcyjną politykę fiskalną. Wszystko dlatego, że Hiszpania jest bodaj największym beneficjentem środków z Funduszu Odbudowy UE, które dość szybko konsumuje. W każdym razie ma do dyspozycji ponad 160 mld EUR z tego źródła – 11% jej PKB. Dla porównania koperta dla Polski to 61 mld EUR wg tej samej metryki (8% PKB). Wyższa alokacja dla Hiszpanii wynika stąd, że był to kraj dużo mocniej dotknięty przez pandemię (patrz: turystyka) i teraz dzięki funduszom europejskim (choć nie wyłącznie dzięki nim) może się szybciej odbudowywać. Towarzyszy temu sprawne państwo, które potrafi najszybciej w Europie budować koleje wysokich prędkości i wdraża szeroko zakrojony plan inwestycji w nowe technologie, tzw: PERTE. Polska mogłaby się w tym względzie wiele od Hiszpanii nauczyć.

Komentarz rynkowy

• ZAGRANICA: Wczoraj dla rynków kluczowa okazała się wypowiedź J. Powella, o tym że Fed nie musi się spieszyć z obniżkami stóp procentowych. Chociaż nie jest to zupełnie nowy element w jego przekazie, to spekulacje o grudniowej pauzie w cięciach stóp ponownie się ożywiły. Amerykańskie indeksy giełdowe przeceniły się wczoraj o ok. 0,6% po wystąpieniu szefa Fed, a rentowności dwuletnich obligacji skarbowych zyskały 8pb i zamknęły się na poziomie o 4pb wyższym niż na początku dnia (4,36%). Rentowności 10-letnich Treasuries również wzrosły w drugiej połowie dnia, ale w nieco mniejszej skali (6pb). Dolar kontynuował zaś umocnienie. EUR/USD zbliża się już do 1,05 i dziś zapewne będzie ten poziom wsparcia testować. Rentowności Treasuries mają już niewiele przestrzeni do wzrostu biorąc pod uwagę obecną wysokość stóp, dlatego spodziewamy się co najwyżej ich stabilizacji na obecnych poziomach.
• POLSKA: Słabszy odczyt PKB nie zaszkodził złotemu, ani nie wpłynął szczególnie na wyceny POLGBs. W Polsce, odmiennie niż w strefie euro czy USA, walka z inflacją nie została jeszcze w pełni wygrana, więc temat wzrostu gospodarczego nie jest aż tak istotny dla wycenianej ścieżki stóp procentowych. Zwłaszcza że Rada Polityki Pieniężnej konsekwentnie sygnalizuje marzec-kwiecień 2025 r. jako datę najbliższego cięcia. Wczoraj powtórzył się więc wzorzec, który obserwujemy od początku tygodnia – złoty zyskiwał względem euro (4,34 --> 4,325) i utrzymał swoją wartość do dolara (4,10-4,11). Polska waluta, w odróżnieniu od euro odzyskuje więc stopniowo wigor po wyborach w USA. Dziś zapewne zobaczymy kontynuację tego wzorca, choć zapewne w mniejszej skali – najbliższy przystanek to 4,32 na EUR/PLN. Wczorajsza aukcja Ministerstwa Finansów nie wygenerowała przeceny polskich obligacji skarbowych, co pozwala z umiarkowanym optymizmem patrzeć na wartość polskiego długu w najbliższych dniach. Spadek rentowności, zwłaszcza na długim końcu krzywej rentowności, nie jest wykluczony.

Kalendarz najważniejszych odczytów makroekonomicznych w bieżącym tygodniu znajduje się tutaj.