Nie była to wielce ciekawa publikacja. Tendencje inflacyjne z ostatnich miesięcy zostały utrzymane. Według wstępnego odczytu krajowa inflacja CPI obniżyła się w listopadzie do 4,6% r/r z 5,0% w ubiegłym miesiącu. W porównaniu do poprzedniego miesiąca ceny konsumpcyjne wzrosły o 0,4%. Odczyt był bliski oczekiwaniom rynkowym (Pekao 4,6%, konsensus prognoz 4,7%).

Inflacja CPI vs. inflacja bazowa (%r/r)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Studzimy jednak zachwyty co do spadku inflacji, ponieważ nie jest on w żadnym wypadku objawem słabnięcia presji inflacyjnej. To w większości zasługa statystycznego efektu wysokiej bazy odniesienia z ubiegłego roku (wyskok cen paliw w listopadzie 2023 r. o 8,8%). Teraz w listopadzie ceny paliw również wzrosły, ale w zdecydowanie niższym tempie, o 2,3% m/m. W dłuższym terminie spodziewamy się jednak spadku presji inflacyjnej ze strony paliw ze względu na m. in.: deeskalację konfliktu na Bliskim Wschodzie, łagodzenie cięć produkcji ropy przez OPEC+ oraz plany prezydenta-elekta USA Donalda Trumpa zwiększenia wydobycia ropy naftowej w USA, co przy przewidywanym umiarkowanym globalnym popycie będzie prowadzić do nadpodaży na rynku.

Co wpłynęło na spadek inflacji r/r? (listopad 2024 vs. październik 2024)

Źródło: GUS, Pekao Analizy

Ceny żywności i napojów bezalkoholowych kontynuują silniejsze od wzorca sezonowości wzrosty - w listopadzie poszły w górę o 0,7% m/m. To dalej efekt ograniczonej podaży krajowych zbiorów, szczególnie owoców, ze względu na niekorzystne warunki atmosferyczne w ich okresie wegetacyjnym. Wraz z końcem krajowego sezonu i wzrostem importowanych owoców i warzyw ten problem będzie stopniowo zanikał, choć ryzykiem są niekorzystne warunki pogodowe wśród europejskich eksporterów żywności, które będą skutkować ograniczoną podażą tamże.

Z kolei na podstawie dzisiejszych danych szacujemy, że inflacja bazowa wzrosła nieznacznie w listopadzie do 4,2-4,3% r/r. Jej momentum pozostaje podwyższone i co gorsza stabilizuje się na tych poziomach, bez oznak słabnięcia presji. Inflacja bazowa pozostaje uporczywie wysoka (szczególnie w sektorze usług w reakcji na utrzymujące się wysokie koszty pracy). To obecnie główne utrapienie dla RPP co do perspektyw obniżek stóp procentowych. Dalej zakładamy rozpoczęcie cyklu cięć w marcu 2025 r., choć sytuacja makroekonomiczna nie będzie pomagać w podjęciu takiej decyzji.

Zannualizowane momentum inflacji bazowej (%, wygładzone, wyr. sezonowo)

Źródło: GUS, NBP, Pekao Analizy

Rok 2024 zakończymy z inflacją blisko 5% r/r. Średniorocznie idziemy na 3,7%. Zaś z początkiem 2025 r. zakładamy kolejne przyspieszenie inflacji ze szczytem w marcu powyżej 5,5% r/r. Teraz już wiemy, że ceny energii elektrycznej dla gospodarstw domowych zostaną zamrożone co najmniej do września 2025 r., a pobieranie opłaty mocowej do połowy przyszłego roku. Nie uchroni nas to jednak od skoku inflacji w I kwartale przyszłego roku ze względu na efekt niskiej bazy odniesienia. Z kolei z początkiem drugiego półrocza przyszłego roku zaliczymy przez efekty bazowe tąpnięcie w dół w okolice 4,0% r/r. Do przedziału dopuszczalnych wahań od celu NBP nie wrócimy szybko – w naszej opinii będzie to możliwe nie wcześniej niż w 2026 r.